投资评级 - 维持"推荐"评级 基于2025年8月27日收盘价49.99元 对应2025-2027年PE为30X、22X、18X [4][6] 核心观点 - 光伏浆料龙头企业 通过自主研发构建了覆盖TOPCon、HJT、X-BC及钙钛矿等多技术路线的产品体系 在细分领域实现多项技术突破和量产 [2] - 首创光伏电池用铜浆产品 已针对不同技术路线和客户需求定制开发 并在头部客户测试中实现小规模出货 有望加速导入市场 [3] - 非光伏导电浆料业务稳步发展 在高端电子浆料领域打破海外垄断 凭借性能和服务优势进入头部客户供应链体系 [3] 财务表现 - 2025H1实现营业收入64.35亿元 同比下降4.87% 归母净利润1.81亿元 同比下降39.58% 扣非净利润1.56亿元 同比下降52.66% [1] - 2025Q2营业收入34.41亿元 同比下降9.72% 环比增长14.94% 归母净利润0.91亿元 同比下降59.22% 环比微增1.51% [1] - 预计2025-2027年营收分别为134.11亿元、144.05亿元、153.91亿元 同比增长7.39%、7.41%、6.85% [5][10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.02亿元、5.49亿元、6.89亿元 同比增长-3.87%、36.70%、25.52% [5][10] 盈利能力 - 2025E毛利率8.15% 预计2026E提升至9.23% 2027E进一步升至9.82% [10] - 2025E净利润率3.00% 预计2026E提升至3.81% 2027E达到4.48% [10] - 净资产收益率(ROE)预计从2025E的8.09%提升至2027E的11.74% [10] 技术突破与产品进展 - TOPCon领域：实现LECO烧结银浆、密栅窄线宽背面细栅银浆、P+型Poly接触银浆系列产品量产 [2] - HJT领域：银包铜浆料银含量降至20%及以下并实现大批量量产 完成0BB技术超低银含45%主栅开发及量产 [2] - X-BC领域：完成P区和N区钢板印刷高效银浆量产 [2] - 钙钛矿领域：开发出单结钙钛矿超低温固化背电极浆料 并得到电池厂家认可 在钙/硅和钙/钙叠层方面开发出适配超低温固化浆料 [2] 业务拓展 - 德朗聚开发出新一代光伏组件封装定位胶、绝缘胶及电池保护胶等系列产品 在ECA导电胶等产品上建立性能领先优势 [3] - 切入新能源与电子行业交叉领域功能材料市场 形成覆盖射频器件、片式元器件、PDLC、EC导电胶、LTCC、高性能导热材料等多维度电子浆料产品矩阵 [3]