投资评级 - 维持买入评级 目标价22.50人民币[1][8] 核心观点 - 25H1经营环比改善 盈利能力修复[1] - 25Q2收入同比-9.1% 但毛利率同比+3.2pct[5][7] - 渠道改革阵痛期后有望恢复增长[6][7] - 通过雪花啤酒渠道资源导入产品[6] - 下调25-27年EPS预测至0.90/1.13/1.32元[8] 财务表现 - 25H1收入21.3亿 同比-18.6%[5] - 25H1归母净利润2.6亿 同比-26.6%[5] - 25Q2收入10.3亿 同比-9.1%[5] - 25Q2归母净利润0.8亿 同比-31.6%[5] - 25H1毛利率39.0% 同比+2.4pct[7] - 25Q2毛利率39.4% 同比+3.2pct[7] - 25Q2销售费用率同比+4.0pct[5][7] 业务分析 - 美味鲜25Q2收入同比-7.2%[5] - 酱油收入13.0亿 同比-16.7%[6] - 鸡精鸡粉收入2.6亿 同比-22.0%[6] - 食用油收入1.1亿 同比-49.4%[6] - 东部区域收入4.4亿 同比-28.6%[6] - 经销商数量2799名 环比净增345名[6] 估值预测 - 25年预测营收52.08亿[4] - 25年预测归母净利7.03亿[4] - 目标PE 25倍[8] - 当前PE 21.64倍[4] - 当前PB 2.54倍[4]