投资评级 - 报告对山西汾酒维持"买入"评级 主要基于品牌势能强劲和估值处于历史相对较低水平 [4][6] 核心观点 - 2025年半年度业绩符合预期 25H1营业总收入239.6亿元同比增长5.35% 归母净利润85.1亿元同比增长1.13% [4] - 25Q2收入增长0.45%至74.4亿元 净利润下降13.5%至18.6亿元 与业绩前瞻预测基本一致 [4] - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为116.8亿元、122.8亿元、133.7亿元 同比变化-4.6%、5.1%、8.9% [6] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为21倍、20倍、18倍 [6] 财务表现分析 - 25Q2白酒收入74.0亿元同比增长0.44% 其中汾酒收入71.8亿元增长0.56% 其他酒类收入2.16亿元下降3.54% [6] - 分区域表现分化 省内营收26.5亿元下降5.29%占比35.8% 省外营收47.5亿元增长3.95%占比64.2% [6] - 渠道结构稳定 代理收入69.0亿元增长0.26% 直销/团购/电商收入4.99亿元增长3.00% [6] - 盈利能力承压 25Q2归母净利率25.0%同比下降4.03个百分点 毛利率71.9%同比下降3.21个百分点 [6] - 费用率基本稳定 销售费用率11.5%同比持平 管理费用率4.90%同比提升0.21个百分点 [6] - 现金流表现疲弱 25Q2经营性现金流净额-10.5亿元 去年同期为8.89亿元 [6] 业绩预测 - 预计2025-2027年营业总收入分别为360.32亿元、378.63亿元、410.31亿元 同比增长0.1%、5.1%、8.4% [5] - 预计每股收益分别为9.57元、10.07元、10.96元 [5] - 毛利率预计维持在75.5%-75.7%区间 ROE预计从29.9%逐步降至26.6% [5] 市场表现 - 截至2025年8月28日收盘价197.61元 市净率6.3倍 股息率3.07% [1] - 流通A股市值2410.77亿元 总股本12.20亿股 [1]