投资评级 - 维持"买入"评级 [2][5] 核心观点 - 2025Q2收入基本持平但利润承压 营收同比微增0.4%至74.4亿元 归母净利润同比下降13.5%至18.6亿元 [1] - 毛利率和税率拖累净利率 2025Q2毛利率同比下降3.2个百分点至71.9% 净利率同比下降4.0个百分点至25.1% [1] - 汾酒系列表现平稳但其他酒类下滑 2025H1汾酒收入同比增长5.8%至233.9亿元 其他酒类收入同比下降10.6%至4.8亿元 [2] - 省外市场相对稳健 2025H1省外收入同比增长6.2%至151.4亿元 省内收入同比增长4.0%至87.3亿元 [2] - 下调2025-2027年盈利预测 预计摊薄EPS分别为9.85/10.14/10.69元/股 [2] 财务表现 - 2025H1营收239.6亿元同比增长5.4% 归母净利润85.1亿元同比增长1.1% [1] - 销售收现207.3亿元同比下降4.0% 2025Q2销售收现69.4亿元同比下降6.1% [1] - 合同负债表现稳健 2025Q2末合同负债59.8亿元 同比增长4.4% 环比增长2.8% [1] - 费用率基本稳定 2025Q2销售费用率/管理费用率/财务费用率同比变化-0.0/+0.2/+0.0个百分点 [1] - 现金流状况良好 预计2025年经营活动现金流115.24亿元 2026年125.18亿元 [9] 业务细分 - 产品结构分化明显 青30系列仍承压 青26贡献增量 青20势头平稳 老白汾等腰部产品和玻汾贡献增量 [2] - 经销商网络优化 2025H1省内/省外汾酒经销商分别净减少4/242家 其他酒类经销商分别净减少68/245家 [2] - 区域发展不均衡 2025Q2省内收入同比下降5.3% 省外收入同比增长4.0% [2] 估值指标 - 当前股价对应PE为20.1/19.5/18.5倍（2025-2027年） [2][4] - PB为6.1/5.4/4.9倍（2025-2027年） [4][9] - ROE呈下降趋势 预计从2024年35.2%降至2027年26.3% [4][9] - 每股指标变化 预计每股收益从2024年10.04元降至2025年9.85元后逐步回升 [4][9]