投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][5][7] 核心观点 - 2025H1收入同比增长5.4%至239.6亿元，归母净利润同比增长1.1%至85.1亿元 [2] - 2025Q2收入同比微增0.4%至74.5亿元，归母净利润同比下降13.5%至18.6亿元 [2] - 公司根据市场需求灵活调整产品结构，预计玻汾及青花系列表现较好 [2] - 公司经营理性务实，根据市场环境变化调整产品结构和区域扩张速度，保证渠道良性秩序 [5] 财务表现 - 2025Q2毛利率同比下降3.21个百分点，主因低价位玻汾增速快于整体及促销投入增加 [4] - 2025Q2净利率同比下降4.0个百分点至25% [4] - 2025Q2销售收现同比下降6.1%至69.4亿元，经营性现金流净额同比下降218%至-10.5亿元 [4] - 截至25Q2末合同负债59.8亿元，环比增加1.65亿元，同比增加4.4% [4] 产品结构 - 汾酒产品2025H1收入233.9亿元，同比增长5.8% [2] - 2025Q2汾酒产品收入71.8亿元，同比增长0.6% [2] - 其他酒2025H1收入4.8亿元，同比下降10.5% [2] - 2025Q2其他酒收入2.2亿元，同比下降3.5% [2] 区域表现 - 2025Q2省内收入26.5亿元，同比下降5.3% [3] - 2025Q2省外收入47.5亿元，同比增长4.0% [3] - 25Q2省内经销商净减少54个，省外经销商净减少413个 [3] - 公司优化渠道结构，引入优质大商，优化配合度较低的小商 [3] 盈利预测 - 预计2025年收入370.3亿元，同比增长2.8% [5][6] - 预计2026年收入390.1亿元，同比增长5.3% [5][6] - 预计2027年收入430.1亿元，同比增长10.3% [5][6] - 预计2025年归母净利润122.1亿元，同比下降0.2% [5][6] - 预计2026年归母净利润130.6亿元，同比增长6.9% [5][6] - 预计2027年归母净利润149.2亿元，同比增长14.3% [5][6] 估值指标 - 当前股价对应2025年19.7倍P/E，2026年18.5倍P/E [5][6] - 2025年预计每股收益10.01元，2026年预计每股收益10.70元 [6] - 2025年预计ROE为30.8%，2026年预计ROE为29.1% [6]