投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 核心观点 - 粤丰环保正式并表推动固废利润增长，运营效率持续提升，供热业务和财务费用优化贡献降本增效空间 [2][6][12] - 2025年上半年营业收入57.63亿元（同比下降1.05%），归母净利润9.67亿元（同比增长8.99%）；Q2单季度营业收入31.62亿元（同比增长1.73%），归母净利润5.47亿元（同比增长8.03%） [2][6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为19.0/22.1/24.9亿元，对应PE分别为11.5x/9.9x/8.8x [12] 业务分项表现 - 固废业务收入29.49亿元（同比下降3.36%），净利润7.24亿元（同比增长24.51%），其中粤丰并表贡献利润1.1亿元；工程与装备收入1.28亿元（同比下降50.43%），运营类业务收入28.21亿元（同比增长0.98%） [12] - 能源业务收入18.65亿元（同比增长0.71%），因天然气售气量小幅上涨 [12] - 供水业务收入4.58亿元（同比增长2.19%），排水业务收入3.34亿元（同比增长0.23%），均保持稳定 [12] 运营效率指标 - 生活垃圾焚烧发电吨垃圾发电量达386.26度（同比增长2.60%），吨上网电量达337.42度（同比增长3.51%） [12] - 综合厂用电率12.64%（同比下降0.77个百分点） [12] - 对外供热量增长41.60%，供热收入1.40亿元（同比增长46.50%） [12] 资本与财务优化 - 垃圾焚烧总规模（含参股）达97590吨/日，位居国内行业前三；已投产规模66190吨/日，在建规模2250吨/日 [2][12] - 财务费用通过贷款置换和降息优化，粤丰环保总贷款降低13亿元，融资利率从2.75%-4.75%降至2.50%-4.00%；公司主体信用评级从AA+上调至AAA [12] - 存量应收账款回款超11.50亿元（不含粤丰），预计全年回收不少于20亿元；固定资产类资本性支出8.93亿元（同比减少2.25亿元，下降20.11%） [12] 未来增长点 - 新增4个供热项目签订协议，累计29个焚烧项目已签协议（19个已实现供热），南海、贵阳、平和、粤丰东莞及横沥项目预计下半年投运 [12] - 通过多维度资源整合和精益化管理，持续挖掘供热业务与财务费用下行带来的降本增效空间 [12]