投资评级与目标价 - 维持"买入"评级 [1][6] - 目标价36.25元人民币 [4][6] - 当前收盘价27.69元人民币（截至8月28日） [7] 财务表现 - 25H1营业总收入619.3亿元，同比+3.4% [1] - 25H1归母净利润72.0亿元，同比-4.4% [1] - 25H1扣非净利润70.2亿元，同比+31.8% [1] - 25Q2营业总收入289.1亿元，同比+5.8% [1] - 25Q2归母净利润23.3亿元，同比+44.6% [1] - 25Q2扣非净利润23.9亿元，同比+49.5% [1] - 25H1归母净利率11.7%，同比-1.0个百分点 [1][3] - 25Q2归母净利率8.1%，同比+2.2个百分点 [3] 业务分部表现 - 液奶业务25H1收入361.3亿元，同比-2.1% [2] - 冷饮业务25H1收入82.3亿元，同比+12.4% [2] - 奶粉及奶制品业务25H1收入165.8亿元，同比+14.3% [2] - 25Q2液奶收入164.9亿元，同比-0.8% [2] - 25Q2冷饮收入41.2亿元，同比+38.0% [2] - 25Q2奶粉及奶制品收入77.7亿元，同比+9.7% [2] 盈利能力分析 - 25H1毛利率36.0%，同比+1.3个百分点 [3] - 25Q2毛利率34.2%，同比+0.6个百分点 [3] - 25H1销售费用率18.3%，同比-1.1个百分点 [3] - 25Q2销售费用率19.9%，同比-0.7个百分点 [3] - 25H1毛销差17.9%，同比+2.3个百分点 [3] - 25Q2毛销差14.5%，同比+1.2个百分点 [3] - 25H1管理费用率3.8%，同比-0.1个百分点 [3] 盈利预测与估值 - 预计25年收入1193.2亿元（较前次-0.3%） [4] - 预计26年收入1235.2亿元（较前次-0.6%） [4] - 预计27年收入1273.9亿元（较前次-0.5%） [4] - 预计25年毛利率35.2%（较前次+0.6个百分点） [4] - 预计26年毛利率35.4%（较前次+0.6个百分点） [4] - 预计27年毛利率35.5%（较前次+0.7个百分点） [4] - 预计25年EPS 1.81元（较前次+4%） [4] - 预计26年EPS 1.99元（较前次+3%） [4] - 预计27年EPS 2.14元（较前次+5%） [4] - 参考可比公司25年平均PE 20倍 [4] 行业与公司展望 - 液奶业务渠道库存处于合理水位 [1][2] - 奶粉业务持续领跑行业，婴配粉表现强势 [2] - 冷饮业务渠道调整基本结束，恢复正增长 [1][2] - 原奶成本红利持续显现 [3][4] - 期待中秋&国庆双节销售拉动 [1][2]