投资评级 - 维持买入评级，目标价23.61元人民币[1][5][7] 核心观点 - 公司1H25业绩短期承压，但2Q25收入增速环比改善，股权激励和员工持股计划彰显发展信心[1][3] - 批发业务受政策影响下滑，工业业务平稳，零售业务稳定增长，公司聚焦经营质量提升和回款管理[2][4] - 下调2025-2027年盈利预测，但看好政策影响消化后业绩改善[5] 财务表现 - 1H25收入103.01亿元（同比-3.2%），归母净利润4.29亿元（同比-7.5%），扣非归母净利润4.22亿元（同比-7.6%）[1] - 2Q25收入49.84亿元（同比+2.4%），归母净利润1.52亿元（同比-7.3%），环比1Q25收入增速-7.9%明显改善[1] - 1H25毛利率11.07%（同比-0.74pct），主要因集采影响部分业务毛利率下降[4] - 1H25经营性现金流净额8843万元（同比+78.07%），回款管理优化[4] 业务分部表现 - 工业收入5.63亿元（同比+0.31%），归母净利润0.90亿元（同比-8.12%），其中万通收入0.99亿元（同比-26.4%），净利润0.29亿元（同比-44.7%）[2] - 批发收入80.51亿元（同比-4.70%），归母净利润2.70亿元（同比-9.11%），受集采品种扩面和院端控费影响[2] - 零售收入16.43亿元（同比+3.62%），归母净利润0.69亿元（同比+0.20%），保持平稳增长[2] 股权激励计划 - 2025年股权激励考核目标：2025-2026年扣非净利润（剔除股份支付）较2022-2024年均值增长率目标值6%/12%，医药工业收入增长率目标值20%/30%[3] - 员工持股计划考核目标：2025-2026年扣非净利润增长率目标同上，经营性现金流净额与归母净利润比值目标值100%/100%[3] - 激励计划彰显公司对业绩高质量增长信心[3] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润8.5/8.9/9.2亿元（较前值下调3%/2%/2%），同比-0.7%/+4.9%/+3.7%[5] - 对应EPS 2.14/2.24/2.32元[5] - 分部估值：工业业务2025年EPS 0.66元，给予13x PE；批发业务2025年EPS 1.20元，给予10x PE；零售业务2025年EPS 0.28元，给予11x PE[5] - 当前股价18.18元（截至8月28日），市值72.21亿元人民币[7][8]