报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 需每年或每季度重新审视各类资产的收益风险特征，选择收益抬升、波动下降的好资产，规避频繁择时与交易，获取资产的贝塔收益 [2][13] - 可将股票、债券和黄金的定价统一在流动性、风险偏好和机构行为的简明框架之中，通过该框架寻找不同阶段之间切换的拐点 [3] 根据相关目录分别进行总结 什么是好的资产 - 用收益风险比刻画资产特征，收益高、波动小的资产为好资产，黄金和国内债券市场是持有体验感好的资产，国内股票市场需择时，参与获取收益难度上升 [11][12] - 2025 年 1 - 7 月，因美国关税政策黄金风险收益比显著上升，国内权益类资产收益风险比显著改善，纯债类指数收益风险大幅恶化 [12] 大类资产的统一框架 - 资产价格有上涨、下跌和震荡三个阶段，研究和投资核心是寻找阶段切换的拐点，可将股票、债券和黄金定价统一在流动性、风险偏好和机构行为框架中，黄金受全球因素影响 [16] - 流动性指市场获取资金难易程度，宽松货币政策使资产具备牛市基础，但资产表现取决于风险偏好 [17] - 风险偏好是对未来的预期与信心，受经济基本面和宏观政策预期影响，不同时期驱动因素不同 [18][19] - 机构行为强化短期趋势，还会产生结构性影响，是观察市场顶部和底部的有效参考 [20] 权益，风险偏好是关键 - 股票市场定价用市盈率，风险偏好是分析关键，可用两融余额衡量风险偏好变化，融资余额占 A 股流通市值比例可用于不同轮行情比较 [21][22] - 股市表现领先于业绩，牛市开启时企业盈利可能未改善，政策预期是本轮股市上涨重要支撑，后续风险点可能是国家队不再托底 [27] - 流动性、风险偏好和机构行为影响股市，需捕捉驱动风险偏好的因素，研究不同主线行情发展逻辑，机构行为对观察顶部和底部重要 [31][32] 债券，货币政策是生命线 - 票息、杠杆和久期是债市获取收益的方式，近两年久期策略受追捧，债市牛熊转换与央行货币政策相关，资金面是债市生命线 [33][35] - 银行融出是判断资金利率是否平稳的直观指标，可根据银行融出规模及变化预判未来资金利率，其也反映监管态度 [35][36] - 债市定价拆分为资金利率 + 期限利差，风险偏好受经济基本面和政策预期影响，政策冲击时需辨明影响方向并做好应对 [38][39][40] - 机构行为影响债市短期节奏，基金久期是判断市场节奏的关键，利率债基久期高位徘徊可能是风险信号 [40][41] 黄金，去美元化是主线 - 黄金全球定价，熊市通常在美国加息或缩表时，风险偏好属全球投资者，全球央行配金规模与节奏重要 [46] - 黄金过去定价与美元实际利率负相关，2020 年后与美元变为正相关，去美元化使黄金定价逻辑改变，未来黄金价格创新高或因替代美元成为无风险资产代表 [46][50] - 去美元化趋势中各国央行购金比例提升，未来可能仍是购金主力，是黄金价格重要支撑，黄金值得持续关注 [52][54]