投资评级 - 增持/维持评级 目标价212.8元 较昨收盘价197.61元存在7.7%上行空间 [1][7] 核心观点 - 2025H1营收239.64亿元同比+5.35% 归母净利润85.05亿元同比+1.13% [4] - 2025Q2营收74.41亿元同比+0.45% 归母净利润18.57亿元同比-13.50% 盈利承压 [4][6] - 全国化战略成效显著 省外收入151.4亿元同比+6.1% 长三角珠三角潜力区域高增 [5] - 产品结构下移致毛利率波动 H1毛利率76.65%同比-0.04pct Q2毛利率71.88%同比-3.21pct [6] - 合同负债59.83亿元同比+2.2亿元 环比+1.4亿元 表现稳健 [6] 财务表现 - 2025H1汾酒系列收入233.91亿元同比+5.75% 其他酒类4.84亿元同比-10.55% [5] - 2025Q2省内收入26.5亿元同比-5.3% 省外收入47.5亿元同比+4.0% [5] - 2025H1税金及附加率16.35%同比+0.94pct 销售费用率9.94%同比+1.15pct [6] - 2025Q2净利率25.10%同比-4.03pct 盈利能力下滑 [6] - 预测2025-2027年收入增速2%/6%/6% 净利润增速-2%/8%/8% [7][8] 估值预测 - 预测2025-2027年EPS为9.83/10.64/11.49元 对应PE 20x/19x/17x [7][8] - 按2026年20倍PE给予目标价212.80元 [7] - 当前总市值2410.77亿元 总股本12.2亿股 [3] - 12个月内股价区间147.01-240.78元 [3] 业务进展 - 经销商体系优化 H1省内/省外汾酒经销商净减少4/242家 [5] - 青花20/25系列稳健增长 玻汾表现较好 老白汾巴拿马系列整体稳健 [5] - 在建工程2025E达26.18亿元 较2024A的20.25亿元持续扩张 [10][11]