核心观点 - 四中全会确立了以AI为核心的科技板块和推进统一相关的军工题材为未来5年的行情主线 但科技板块当前拥挤度过高 短期需关注拥挤度回落[5] - 未来一个季度A股市场风格偏向防守 重点关注煤炭、银行、养殖等“旧”势力板块 待科技板块吸筹率从高位（>35%）回落后 科技仍是长期主旋律[5] - 大类资产配置呈现“股强债弱”的长期方向 债券市场预计短期企稳但长期下跌趋势不改 美股维持强势震荡 美元指数继续上行 商品市场关注底部品种[4][6][7][8][10] 大类资产跟踪 利率债 - 利率债全线下跌 三十年期国债在创下今年新低后预计企稳回升 时间约1个季度 但长期将继续下跌 目标位在2024年9月30日政策转向低点附近[4][15] - 股市尤其是科创板和创业板的短期调整未结束 风险偏好下行将短期支撑债市 但中长期A股上涨动能牢固 “股强债弱”大方向不变[4][15] A股市场 - 红利指数领涨 “旧”势力行情延续 未来一个季度以煤炭、银行、养殖为代表的板块将重新吸引市场关注[5][18] - 四中全会确立AI为核心的科技板块及军工题材为未来5年主线 但科技类吸筹率仍高于35% 从高位回落的时间和空间不足（2023年以来回落时间基本在1个季度） 需等待拥挤度释放[5][18] - 10月23日市场表现：深圳国企改革概念板块受消息催化上涨6.62% 煤炭概念涨3.99% 能源金属涨2.55% 创新药概念领跌1.04%[20] 美股市场 - 在特朗普称中美有望在APEC达成贸易协定及三季度财报大概率超预期的共同作用下 美股预计整体表现偏强 但APEC和FOMC会议前将维持低波动[6][23] - 美联储主席鲍威尔发言暗示未来几个月可能停止缩表 认为就业下行风险增加 将通胀压力归因于关税 强化了“Fed Put” 美股大跌可能性低 但估值较高 建议VIX指数升至30上方时采取“buy the dip”策略[6][23] 外汇市场 - 在岸人民币兑美元报7.1229 较前一日下跌28基点 人民币中间价收复7.1关口 创2024年10月21日以来新高[7][27] - 预计美元将延续强势 欧元相对美元继续下跌 人民币对美元宽幅震荡 美元指数已突破99转强点 上行时间和幅度将超预期[7][8][27] - 欧元走弱原因包括：德国重整财政的叙事使欧元背离基本面、欧元大幅升值致出口竞争力下降（有效汇率达1998年以来最高）、欧元投机性多头处历史极限水平而空头连续加仓[7][8][27] 商品市场 - 文华商品指数上涨1.11% 石油和新能源板块领涨 贵金属展开调整 建议等待波动率降低后再入场[8][32] - 受俄原油制裁消息发酵影响 原油价格大幅上涨 预计短期带动商品整体震荡偏强 国内底部品种如焦煤、碳酸锂、鸡蛋、生猪等有筑底回升迹象[8][32] 重要政策及要闻 国内要闻 - 中美将于10月24日至27日在马来西亚举行经贸磋商[37] - 四中全会公报强调推进祖国统一、大力提振消费、扩大有效投资、培育壮大新兴产业和未来产业 提出建设现代化产业体系 坚持扩大内需战略基点[37] - 9月份全社会用电量8886亿千瓦时 同比增长4.5% 其中第二产业用电量5705亿千瓦时 同比增长5.7% 第三产业用电量1765亿千瓦时 同比增长6.3%[37] 国外要闻 - 特朗普称中美会在APEC峰会上达成贸易协议 但中美元首未必见面[36] - 特朗普取消与普京在布达佩斯的会面 并表示是时候对俄罗斯实施制裁[40] - 欧盟与中国官员将举行会谈 讨论稀土出口管制问题[40]

投资评级与目标 - 报告对燕京啤酒的投资评级为“增持/维持” [1] - 目标股价为14.08元，相较于报告发布日昨收盘价12.49元存在约12.7%的上涨空间 [1] 核心财务业绩摘要 - 2025年前三季度公司实现营业收入134.33亿元，同比增长4.57% [4] - 2025年前三季度归母净利润为17.70亿元，同比大幅增长37.45% [4] - 2025年第三季度单季实现营业收入48.75亿元，同比增长1.55% [4] - 2025年第三季度单季归母净利润为6.68亿元，同比增长26.00% [4] 销量与产品结构 - 2025年前三季度公司总销量为349.52万吨，同比增长1.39% [5] - 2025年前三季度产品吨价为3843元/吨，同比增长3.1%，呈现量价齐升 [5] - 2025年第三季度单季销量为114.35万吨，同比增长0.1% [5] - 2025年第三季度单季吨价为4263元/吨，同比增长1.4% [5] - 核心大单品U8预计延续双位数增长，全国化进程稳健推进 [5] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司毛利率达47.19%，同比提升2.1个百分点 [6] - 2025年第三季度单季毛利率达50.15%，同比提升2.2个百分点 [6] - 2025年第三季度税金及附加/销售/管理费用率分别为7.86%/13.80%/10.06%，同比优化 [6] - 2025年前三季度净利率为15.32%，同比提升3.5个百分点 [6] - 2025年第三季度单季净利率达16.17%，同比提升2.8个百分点 [6] - 成本控制见效，2025年前三季度吨成本为2030元/吨，同比下降0.8% [6] 股东回报与现金流 - 公司宣布上市以来首次前三季度利润分配方案，拟每10股派现1元（含税） [6] - 合计派发现金红利约2.82亿元，占前三季度归母净利润的16% [6] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年收入增速分别为4%/4%/4% [7] - 预计2025-2027年归母净利润增速分别为45%/18%/14% [7] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.54/0.64/0.73元 [7] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为23倍/20倍/17倍 [7] - 预测毛利率将从2024年的40.72%持续提升至2027年的45.09% [11] - 预测销售净利率将从2024年的7.20%持续提升至2027年的12.42% [11]

行业投资评级 - 报告对房地产开发和房地产服务子行业均未给出评级 [3] 报告核心观点 - 2025年9月房地产数据显示行业处于深度调整期，房价同比降幅继续收窄，新开工面积出现边际改善 [1][7] - 房地产市场销售仍处于低位，基本面继续走弱，但“好房子”建设作为高质量发展抓手，有望带动优质需求并缓解库存压力 [7][36] - 考虑到去年高基数，预计今年四季度行业各项指标同比压力较大，建议关注相关地方国企及开发商 [7][36] 销售情况 - 2025年1-9月全国商品房累计销售面积65835万平方米，同比下降5.5%，降幅较1-8月扩大0.8个百分点 [4][11] - 2025年1-9月全国商品房累计销售金额63040亿元，同比下降7.9%，降幅较1-8月扩大0.6个百分点 [4][11] - 9月单月商品房销售面积8531万平方米，同比下降10.5%；单月销售金额8025亿元，同比下降11.8%，但单月销售额同比降幅较上月收窄2.2个百分点 [4][11] - 分区域看，东部地区1-9月销售面积和金额同比降幅最高，分别为-8.0%和-8.9% [16] 价格走势 - 70个大中城市新建商品住宅价格9月环比下降0.4%，同比下降2.7%，同比降幅较8月收窄0.3个百分点 [5][17] - 一线、二线、三线城市9月新房价格同比分别下降0.7%、2.1%、3.4%，同比降幅均较8月收窄0.2-0.3个百分点 [5][17] - 70个大中城市二手住宅价格9月环比下降0.6%，同比下降5.2%，同比降幅较上月收窄0.3个百分点，已连续12个月收窄 [5][22][24] - 9月70城二手住宅价格环比全部下跌，为年内首次；新房价格环比上涨城市数量仅5个，创年内新低 [21][22][26] 开发投资 - 2025年1-9月累计开发投资完成额67706亿元，同比下降13.9%，降幅较1-8月扩大1个百分点；9月单月投资额7397亿元，同比下降21.3% [6][28] - 2025年1-9月累计新开工面积45399万平方米，同比下降18.9%，但降幅较1-8月收窄0.6个百分点；9月单月新开工面积5598万平方米，同比下降14.4%，降幅较上月大幅收窄5.9个百分点 [6][29] - 2025年1-9月累计竣工面积31129万平方米，同比下降15.3%；但9月单月竣工面积3435万平方米，同比提升1.5%，由负转正 [6][33] - 2025年1-9月累计施工面积648580万平方米，同比下降9.4% [33]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业拥挤度监测模型**[3] * **模型构建思路**：通过构建模型对申万一级行业指数的拥挤度进行每日监测，以识别拥挤度较高和较低的行业[3] * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建过程和公式 2. **模型名称：溢价率 Z-score 模型**[4] * **模型构建思路**：用于搭建ETF产品筛选信号模型，通过滚动测算提供存在潜在套利机会的标的[4] * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建过程和公式 量化因子与构建方式 报告未涉及具体的量化因子构建内容。 模型的回测效果 报告未提供量化模型的回测效果指标取值。 因子的回测效果 报告未提供量化因子的回测效果指标取值。

核心观点 - 市场整体呈现恐慌情绪，A股放量下跌，但以银行、煤炭为代表的“旧”势力板块相对抗跌，预计其强势行情将在未来一个季度延续[1][2][9] - 大类资产配置呈现“股强债弱”的长期趋势，但短期内债市或因风险偏好下行而企稳，股市调整未结束[1][8] - 美元指数预计将延续强势上行，而美股短期内将以宽幅震荡为主，商品市场整体弱势[3][5][6][11] 大类资产跟踪总结 利率债 - 利率债全线上涨，长端涨幅大于短端，例如30年期国债期货主力合约上涨0.74%[16][18] - 三十年期国债在创下今年新低后预计将企稳回升约1个季度，但长期目标位仍看至2024年9月30日政策转向时的低点附近[1][16] - 债市企稳主要受股市风险偏好下行支撑，但“股强债弱”的大方向未改变[1][16] A股市场 - 市场全天低开低走，放量下跌，成交额达1.95万亿元，超过4500只个股下跌[2][19] - “旧”势力板块（如银行、煤炭、养殖）表现相对抗跌，而科技“新”势力板块表现不佳，中证1000指数弱势明显[2][19] - 科技类板块吸筹率仍高于30%，从高位回落的时间和空间不足（2023年以来回落时间基本在1个季度），追高风险大[2][19][23] - 建议关注仍处低位的板块，如煤炭、银行、光伏、养殖、核电，预计其在四季度将有不错表现[2][9] 美股市场 - 三大指数齐跌，道琼斯指数跌0.65%，标普500指数跌0.63%，纳斯达克指数跌0.47%[3][24] - 美联储主席鲍威尔发言为10月降息打开大门，并暗示未来几个月可能停止缩表，强化了“Fed Put”预期，使得美股大跌可能性较低[3][24] - 当前美股估值较高，在中美贸易谈判明朗前，预计将以宽幅震荡为主，建议采取观望策略，若VIX指数升至30上方可考虑“buy the dip”[3][10][24][26] 外汇市场 - 在岸人民币兑美元报7.1262，较前一日上涨10基点，中间价收复7.1关口，创2024年10月21日以来新高[4][30] - 预计美元将延续强势表现，美元指数已突破99转强点，上行时间和幅度可能超预期；欧元因基本面弱势和投机性多头处于历史极限水平，预计相对美元将继续下跌；人民币对美元将维持宽幅震荡[5][11][30][31] 商品市场 - 文华商品指数下跌0.49%，贵金属、煤炭和多晶硅板块延续强势[6][33] - 煤炭进入需求旺季，供给最大时期或已过去；多晶硅领域预期有更多供给端利好政策出台[6][33] - 贵金属虽未见明显走弱，但距离长期均线过远，调整风险增大；原油已大幅下跌并跌破前期反弹低点；商品市场整体弱势，建议投资者设好止损，谨慎做空[6][12][33] 重要政策及要闻总结 国内政策 - 中国央行表示将提升金融市场交易效率和流动性，整合投资渠道，吸引更多境外机构有序投资境内市场[7][36] - 财政部近期从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，并将继续提前下达2026年新增地方政府债务限额[7][36][39] - 国家能源局发布意见，旨在推进煤炭洗选高质量发展，目标是到“十五五”末使煤炭洗选设施高水平满足原煤入选需要[7][36][37] - 财政部等三部门调整海南离岛旅客免税购物政策，自11月1日起实施，扩大免税商品范围至47大类[7][39] 国外要闻 - 美国两家地区银行（Zions与Western Alliance）曝出贷款欺诈和坏账问题，引发信贷质量担忧，地区银行指数暴跌近7%，投行Jefferies重挫11%[7][39] - 美联储官员就降息步伐产生分歧，沃勒主张谨慎降息（25基点），而米兰呼吁更激进的50基点降息[7][39] - 美国政府“停摆”持续，参议院第十次否决临时拨款法案[7][39]

核心观点 - 报告核心观点是未来一个季度市场风格将转向以银行、煤炭、养殖等为代表的"旧"势力板块 这些低估值板块有望获得超额收益 而科技等"新"势力板块由于吸筹率过高面临调整压力[5][19] - 大类资产配置方面 维持股强债弱的长期判断 但短期债市可能企稳回升 美元指数预计延续强势 商品市场整体弱势[4][7][8][10] 大类资产跟踪 利率债 - 利率债市场呈现长端上涨、短端下跌的分化走势 三十年期国债期货主力合约上涨0.42%至114.96 十年期上涨0.06%至108.165 而二年期和五年期分别下跌0.01%[4][16] - 报告判断三十年期国债在创下今年新低后将企稳回升 时间预计1个季度左右 但长期将继续下跌 目标位在2024年9月30日政策转向低点附近[4][15] 股市 A股市场 - 市场呈现明显分化 "旧"势力板块如银行、煤炭引领指数上行 煤炭开采和保险行业涨幅均超过2% 而科技代表的"新"势力表现不佳 中证1000指数弱势明显[5][19][22] - 报告明确看好"旧"势力行情持续性 预计煤炭、银行、养殖等板块的强势不会只是一日行情 未来一个季度这些板块将重新获得市场关注[5][19] - 科技类板块吸筹率仍高于30% 从高位回落的时间和空间不足 2023年以来科技板块从高位回落时间基本在1个季度[5][19] 美股市场 - 美联储主席鲍威尔发言为10月降息打开大门 并暗示未来几个月可能停止缩表 发言刺激风险资产上涨[6][25] - 报告认为美股大跌可能性较低 但目前估值较高 在中美谈判明朗前 预计以宽幅震荡为主 建议当VIX指数升至30上方时采取buy the dip策略[6][25] 外汇市场 - 在岸人民币兑美元报7.1240 较前一日下跌22基点 人民币中间价收复7.1关口 创2024年10月21日以来新高[7][30] - 预计美元指数将延续强势表现 目前已突破99转强点 欧元区有效汇率已达1998年以来最高水平 欧元投机性多头处于历史极限区间[7][8][30] 商品市场 - 文华商品指数上涨0.57% 贵金属、煤炭和多晶硅板块表现强势 煤炭进入需求旺季 供给最大时期可能已过去[8][33] - 商品市场整体仍显弱势 9月23日低点作为止损价格已被跌破 建议投资者设好止损 谨慎做空[8][33] 重要政策及要闻 国内政策 - 商务部表示将进一步加强政策储备 适时推出新的稳外贸政策 强调要释放政策效能、开展贸易促进、深化贸易合作[36] - 工信部开展城域"毫秒用算"专项行动 目标到2027年基本形成全域覆盖、高效畅通的城域毫秒用算网络能力体系[37] 国外政策 - 美联储理事米兰表示政策分歧主要在于降息速度 而非最终降息目标 认为没有必要以超过50个基点的幅度降息[38] - 美国财长贝森特强调美联储应谨慎使用量化宽松政策 像使用抗生素一样谨慎[38]

行业投资评级 - 子行业评级：房地产开发（无评级）、房地产服务（无评级）[3] 市场行情 - 2025年10月15日，申万房地产指数上涨0.11%，表现弱于上证综指（+1.22%）、深证综指（+1.56%）、沪深300（+1.48%）和中证500（+1.38%）[3] - 房地产板块内个股表现分化，涨幅前五为香江控股（+10.10%）、上实发展（+10.06%）、衢州发展（+5.97%）、南国置业（+5.16%）、亚通股份（+3.89%）[4] - 跌幅较大个股为深振业A（-10.01%）、深物业A（-3.78%）、合肥城建（-3.59%）、皇庭B（-2.78%）、滨江集团（-2.01%）[4] 行业政策与新闻 - 成都发布公积金新政，取消"本市缴存"限制，允许异地缴存人申请"商转公"贷款，并增加可办理"商转公"业务的合作银行范围，自2025年10月15日起施行[5] - 杭州成功出让一宗宅地，大家房产经过22轮竞价以总价12.64亿元竞得，溢价率达19.93%，成交楼面价为25317元/㎡[6] - 苏州同日成功出让2宗宅地，总收金6.62亿元，两宗地块均由联合体以底价竞得，溢价率均为0%[6][8] 公司运营动态 - 首开股份2025年9月实现签约面积9.15万平方米，签约金额8.53亿元；2025年1-9月累计签约面积94.38万平方米，签约金额140.05亿元，自2025年8月以来无新增土地储备[9]

根据提供的研报内容，总结其中涉及的量化模型与因子如下： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业拥挤度监测模型**[3] * **模型构建思路**：通过构建模型对申万一级行业指数的拥挤度进行每日监测，以识别拥挤度较高和较低的行业[3] * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建过程和公式 2. **模型名称：溢价率 Z-score 模型**[4] * **模型构建思路**：通过滚动测算ETF产品的溢价率Z-score，来搭建ETF产品筛选信号模型，以发现存在潜在套利机会的标的[4] * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建过程和公式 量化因子与构建方式 报告未明确描述独立因子的构建思路与过程。 模型的回测效果 报告未提供上述模型的量化回测效果指标（如年化收益率、夏普比率、最大回撤等）。 因子的回测效果 报告未提供具体因子的测试结果取值。

CPI分析 - 2025年9月CPI同比下降0.3%，降幅较上月收窄0.1个百分点[3][4] - 9月CPI环比由上月持平转为上涨0.1%，但涨幅低于过去10年历史平均水平[3][4] - 核心CPI同比上涨1.0%，涨幅连续5个月扩大，创近19个月新高[3][4] - 食品价格环比上涨0.7%，其中鲜菜价格上涨6.1%，鲜果价格上涨1.7%[13] - 猪肉价格环比下降0.7%，降幅较上月扩大0.2个百分点[13] - 非食品价格环比下降0.1%，交通通信项环比下降0.9%[16] - 服务价格环比下降0.3%，主要因暑期结束和中秋节错月影响[22] PPI分析 - 2025年9月PPI同比下降2.3%，降幅较上月收窄0.6个百分点[3][5] - PPI环比连续两个月持平，生产资料PPI环比持平，生活资料PPI环比下降0.2%[5][26] - 有色金属矿采选业价格环比上涨2.5%，石油和天然气开采业价格环比下降2.0%[29][35]

根据提供的研报内容，总结如下： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业拥挤度监测模型**[3] * **模型构建思路**：通过构建模型对申万一级行业指数的拥挤度进行每日监测，以识别拥挤度较高和较低的行业[3] * **模型具体构建过程**：报告未详细说明该模型的具体构建过程和计算公式 2. **模型名称：溢价率 Z-score 模型**[4] * **模型构建思路**：通过滚动测算ETF的溢价率Z-score，搭建ETF产品筛选信号模型，以发现存在潜在套利机会的标的[4] * **模型具体构建过程**：报告未详细说明该模型的具体构建过程和计算公式，但提及核心指标为“溢价率 Z-score”[4] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：行业拥挤度**[3] * **因子构建思路**：用于衡量申万一级行业指数的交易拥挤程度[3] * **因子具体构建过程**：报告未详细说明该因子的具体构建过程和计算公式 2. **因子名称：溢价率 Z-score**[4] * **因子构建思路**：基于ETF溢价率计算的标准化分数，用于识别溢价率异常（过高或过低）的ETF产品[4] * **因子具体构建过程**：报告未详细说明该因子的具体构建过程和计算公式 模型的回测效果 （报告中未提供相关模型的回测效果指标取值） 因子的回测效果 （报告中未提供相关因子的回测效果指标取值） 模型/因子的应用结果 1. **行业拥挤度监测模型应用结果**[3] * 拥挤度靠前的行业：电力设备、钢铁、有色金属[3] * 拥挤度水平较低的行业：传媒、社会服务[3] * 拥挤度变动较大的行业：煤炭、汽车[3] 2. **溢价率 Z-score 模型应用结果（ETF产品关注信号）**[13] * 建议关注的ETF产品（部分列举）：基建ETF (159619.SZ)、红利国企ETF (510720.SH)、在线消费ETF (159728.SZ)、上海金ETF (159830.SZ)、A100ETF (561180.SH) 等[13]