投资评级 - 维持"买入"评级 [1][23] 核心观点 - 2025Q2营收1039.9亿元（同比+7.1%），符合彭博一致预期的1039.8亿元 [7][12] - Non-GAAP归母净利润327.1亿元（同比-5.0%），显著高于市场预期的223.9亿元 [7][12] - 广告收入557.0亿元（同比+13.4%）超预期，佣金收入482.8亿元（同比+0.7%）低于预期 [7][14] - 公司持续推进"减免、扶持、治理"等高质量发展战略，扩大"新质供给"规模 [7] - 毛利率55.9%（同比-9.4pct，环比-1.3pct），研发费用率提升至3.5%（同比+0.5pct） [7][19][22] 财务表现 - 销售费用率26.2%（同比-0.7pct），管理费用率1.5%（同比-0.4pct） [7][22] - Non-GAAP净利润率31.5%（同比-4.0pct） [7][12] - 2025-2027年Non-GAAP净利润预测调整至100,404.9/126,455.7/152,411.1百万元 [1][23] - 对应2025-2027年PE估值分别为12.1/9.6/7.9倍 [1][23] 业务战略 - 通过平台数字化优势构建用户、商家及平台共赢生态 [7] - 持续投入平台生态建设与技术研发 [7][22] - 营收结构显示广告业务增长强劲，佣金收入增长放缓 [7][14][18] 预测指标 - 2025E营业收入425,445百万元（同比+8.0%），2026E达486,368百万元（同比+14.3%） [1] - 预计2025E毛利率61.0%，2026-2027E维持60.0%水平 [26] - ROE从2024年的35.9%逐步调整至2027E的21.6% [26] - 每股净资产从2024年的56.4元增长至2027E的128.2元 [26]