投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [1][3] 核心观点 - 嘉澳环保战略转型可持续航空燃料（SAF）成果显著 生物质能源收入占比达71.86% 成为主导业务 [3][13] - 欧盟强制掺混政策推动SAF需求爆发 2025年消费量预计达137万吨 同比增加约76万吨 [3][14] - 公司通过引入BP和中国航油战略股东 锁定国际国内核心分销渠道 产能消纳获保障 [3][24] - SAF价格进入上升通道 截至2025年9月3日生物航煤欧洲FOB高端价达2640美元/吨 月环比+30.69% 年内上涨42.39% [18][22] - 预计2025-2027年归母净利润1.69/4.28/7.55亿元 同比增速146.1%/153.3%/76.2% [3][32] 业务转型与产能优势 - 环保增塑剂业务收入占比降至26.19% 生物质能源（主要为SAF）占比71.86% 完成战略转型 [3][13] - 连云港嘉澳具备50万吨/年SAF装置 为国内最大投运规模 二期规划扩至100万吨/年 [3][13] - 采用差异化预处理技术结合霍尼韦尔Ecofining™工艺 实现产品高效转化 [13] - 2025年5月获中国首张生物航油出口许可证 当月实现SAF出口 [3][13] 行业景气度与价格趋势 - 欧盟2025年实施2%强制掺混比例 2050年目标提升至70% 对应SAF消费量约4800万吨 [14][16] - 全球SAF供应紧张 仅不到30%项目进入最终投资决策 生产设施需3-5年实现规模化 [3][19] - 原材料价格持续上涨 UCO价格从24Q4的6763元/吨升至2025年9月2日的7900元/吨 [18] - 中国民航局发布航空燃料碳足迹行业标准 为国内SAF加注政策提供量化工具 [3][21] 战略合作与渠道建设 - 2024年引入英国石油（BP）作为战略股东 2025年8月引入中国航油入股连云港嘉澳 [3][24] - 通过股权绑定锁定国际国内两大SAF分销渠道 保障产能消纳 [3][24] - 获得欧盟ISCC和DDC认证 成为少数同时满足欧盟及国际可持续标准的中国企业 [23] - 被纳入"出口商白名单" 2025年获37.24万吨生物航油出口配额 [23] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入40.74/63.64/93.49亿元 同比增速219.9%/56.2%/46.9% [4][31] - 生物质能源业务毛利率预计提升至21.47%/22.28%/22.58% [30][31] - 当前股价对应2025-2027年PE为32.34/12.77/7.25倍 较可比公司具备估值溢价 [33][34] - 总市值54.70亿元 52周股价区间22.72-73.09元 [4]