投资评级 - 维持"增持"评级 目标价27.50元 当前股价19.67元[3][5] 核心观点 - 预期26年自研项目品类多元化优化 自研游戏占比提升将优化毛利率[3] - AI技术深度应用 发行环节AI生成2D美术资产占比超80% AI-3D辅助资产生成占比超30% AI生成广告素材视频占比超70%[9] - 全球化自研项目储备丰富 包括日式Q版MMORPG《代号MLK》 写实三国SLG《奇谋三国》 美式卡通生存SLG《代号XSSLG》等[9] 财务表现 - 25H1营收84.9亿元(同比-8%) 归母净利润14亿元(同比+11%)[9] - 预测25-27年归母净利润27.63/32.26/36.56亿元 同比增长3.4%/16.8%/13.3%[3][4] - 毛利率预期从25年76.6%提升至27年80.1% 净利率从16.2%提升至19.6%[4] - 25H1境内收入57.6亿元(同比-9%) 境外收入27.2亿元(同比-6%)[9] 业务运营 - 境内市场《寻道大千》等老游戏下滑 但《斗罗大陆：猎魂世界》预期贡献Q3增量[9] - 境外市场《Puzzles & Survival》表现企稳 趋势总体稳定[9] - 销售费用控制成效显著 推动25H1净利润增长[9] - AI本地化翻译覆盖85%海外游戏 支持18个语种 准确率达95%[9] 估值分析 - 基于可比公司25年调整后平均PE 22倍给予目标估值[3][10] - 当前对应25年预测市盈率15.7倍 26年13.5倍[4] - 可比公司包括巨人网络(32.59倍) 网易-S(17.88倍) 吉比特(23.49倍) 腾讯控股(23.49倍)[10]