投资评级 - 维持"买入"评级 华鲁恒升是煤化工龙头企业 在建项目有序推进 看好公司成长性 [1][12] 核心观点 - Q2业绩环比修复 新建项目持续提供发展动能 [3] - 主要产品价格同比下降 上半年业绩承压但Q2环比改善 [6][8] - 煤炭价格同比下行 原材料成本下降助力业绩改善 [8][9] - 在建项目有序推进 坚持"本地高端化、异地谋新篇"方针 [10] - 重视股东回报 实施稳定的分红方案 [11] 财务表现 - 2025年上半年营业收入157.64亿元 同比下降7.14% [6][7] - 2025年上半年归母净利润15.69亿元 同比下降29.47% [6][7] - 2025Q2营收79.92亿元 同比-11.17% 环比+2.84% [6] - 2025Q2归母净利润8.62亿元 同比-25.62% 环比+21.95% [6] - 2025年上半年销售毛利率18.01% 同比下降3.19个百分点 [6] - 2025Q2销售毛利率19.63% 同比减少0.96个百分点 环比增加3.28个百分点 [6] - 2025年上半年经营活动现金流净额23.31亿元 同比-19.84% [7] 分产品经营情况 - 新能源材料相关产品营收76.20亿元 同比-8.39% 毛利率8.47% 同比减少7.03个百分点 [7] - 肥料产品营收38.79亿元 同比+6.43% 毛利率30.04% 同比减少4.54个百分点 [7] - 有机胺系列产品营收11.55亿元 同比-8.53% 毛利率11.98% 同比增加3.74个百分点 [7] - 醋酸及衍生品营收17.06亿元 同比-16.33% 毛利率33.41% 同比增加6.76个百分点 [7] 产品价格与价差 - 2025Q2尿素均价1855元/吨 同比-18% 环比+7% 价差1143元/吨 同比-14% 环比+20% [8] - 2025Q2醋酸均价2497元/吨 同比-19% 环比-10% 价差1815元/吨 同比-17% 环比-8% [8] - 2025Q2己二酸均价7190元/吨 同比-26% 环比-11% 价差2237元/吨 同比-6% 环比+7% [8] - 2025Q3以来动力煤Q5500均价665元/吨 同比-22% 环比+5% [9] 项目进展 - 酰胺原料优化升级项目建成投产 [10] - 20万吨/年二元酸项目接近收尾阶段 [10] - 荆州恒升BDO和NMP一体化项目接近收尾阶段 [10] - 计划投资30.39亿元建设气化平台升级改造项目 建设周期18个月 [10] 股东回报 - 2025年半年度拟每10股派发现金红利2.50元 合计5.30亿元 占上半年归母净利润33.76% [11] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为362亿元、398亿元、458亿元 [12] - 预计2025-2027年归母净利润分别为40亿元、45亿元、57亿元 [12] - 对应PE分别为15倍、13倍、10倍 [12]