投资评级 - 维持增持评级 考虑到公司仍处于变革和投入期 参考PS估值 可比公司均值为4.7x 公司为3.9x 处均值以下 [6][7] 核心观点 - 25H1营业收入11.25亿元 同比增长12.0% 归母净利润1.11亿元 同比增长18.1% 扣非归母净利润1.00亿元 同比增长22.8% [7] - 单25Q2营业收入4.99亿元 同比下降8.2% 归母净利润0.54亿元 同比增长40.61% 扣非归母净利润0.52亿元 同比增长43.94% 业绩符合市场预期 [7] - 下调25年盈利预测 新增26-27年 预测25-27年归母净利润分别为1.65亿 2.07亿 2.41亿元 同比增长30% 25%和16.5% 当前市值对应估值分别为55x 44x 38x [6][7] - 公司提出高端化立基 全国化破圈 健康化赋能 年轻化破局四大战略主线 未来若经营改善 盈利能力具备弹性 [7] 财务表现 - 25H1毛利率38.41% 同比提升1.86个百分点 主要由于产品结构优化和成本下降 [7] - 25H1销售费用率18.1% 同比提升1.5个百分点 管理费用率4.3% 同比下降1.0个百分点 研发费用率4.9% 同比提升0.7个百分点 [7] - 25H1销售净利率9.76% 同比提升0.67个百分点 [7] - 单Q2毛利率42.06% 同比提升9.6个百分点 销售净利率10.76% 同比提升3.86个百分点 [7] - 预测25-27年营业总收入分别为23.09亿 24.70亿 26.47亿元 同比增长5.2% 7.0% 7.2% [6][9] 业务分析 - 分品类看 25H1醋系列收入7.39亿元 同比增长8.0% 酒系列收入1.51亿元 同比下降5.4% 酱系列收入0.8亿元 同比下降3.5% [7] - 分渠道看 25H1线上收入1.46亿元 同比增长13.8% 线下收入9.66亿元 同比增长13.5% [7] - 分区域看 25H1北部战区收入1.04亿元 同比增长18.2% 东部战区收入2.38亿元 同比下降3.7% 苏北战区收入1.58亿元 同比增长30.9% 苏南战区收入3.44亿元 同比增长22.7% 西南战区收入1.43亿元 同比增长1.6% 中部战区收入1.25亿元 同比增长22.0% [7] - 25H1末经销商数量2,049家 期内净增15家 新增63家 减少48家 [7] - 25H1销售商品收到现金11.02亿元 同比增长3.7% [7] 未来展望 - 下半年将继续围绕醋酒酱三大品类 坚持全国化破圈和年轻化破局 以线上+线下双轮驱动 新品矩阵及电商和社区团购渠道为战略落地抓手 [7] - 预计酱 料酒系列有望恢复 醋保持稳健 [7] - 成本红利和结构优化预计延续 盈利能力有望延续改善 [7] - 股价变化催化剂为收入增长超预期 [7]