投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 目标市值1472亿元人民币 较当前市值(1190亿元)有24%上涨空间 [3][7][120] 核心观点 - 公司与华为合作推出尊界品牌 定位超豪华新能源市场 首款车型尊界S800对标迈巴赫S480和宝马740Li等豪华车型 [6][8][87] - 尊界S800上市50天大定突破8000台 预计2025年销量达12,099辆 2026-2027年稳定在2万辆年销 [8][106][113] - 尊界品牌有望复制问界M9的成功路径 凭借华为全栈智能汽车解决方案和鸿蒙智行合作模式实现高端突破 [6][102][120] - 公司预计2025-2027年总收入分别为491亿元/701亿元/1014亿元 同比增长16.2%/42.9%/44.7% [2][8][113] - 随尊界品牌放量 公司毛利率将从2024年的10.5%提升至2027年的24.5% 归母净利润将于2027年扭亏为盈达到50.47亿元 [2][8][115] 财务表现 - 2024年营业总收入422.02亿元 同比下降6.3% 归母净利润亏损17.84亿元 [2][6] - 2025年上半年营业总收入193.97亿元 同比下降9.1% 归母净利润亏损7.73亿元 [2][6] - 预计2025年归母净利润亏损9.89亿元 2026年接近盈亏平衡(亏损0.11亿元) 2027年实现盈利50.47亿元 [2][9][119] - 毛利率预计从2024年的10.5%提升至2027年的24.5% ROE从2024年的-15.7%改善至2027年的33.1% [2][115] 业务结构 - 商用车为基本盘 2024年收入247.01亿元 占比59% 销量23.63万辆 轻卡为核心支柱产品 [6][51][59] - 乘用车2024年收入122.43亿元 占比31.6% 形成江淮汽车、江淮钇为及江淮瑞风三大品牌体系 [6][32][44] - 与大众合作开发的思皓品牌奠定销量基础 江淮X8和江淮A5 2024年分别销售7.6万辆和4.8万辆 [6][68][71] - 与华为合作的尊界品牌定位70万元以上高端市场 为鸿蒙智行五界中最高端系列 [6][81][120] 合作项目 - 与蔚来合作代工业务2019-2023年累计产生代工费413亿元 2023年制造层面合作结束 [6][64] - 与大众合资成立大众安徽 持股25% 2026年预计推出两款基于小鹏G9平台的新车型 [6][17][72] - 与华为采用鸿蒙智行深度合作模式 华为主导产品定义、用户体验、零售渠道和品牌营销 [6][78][79] - 尊界超级工厂总投资39.81亿元 年产能可达20万辆 2025年6月投产 计划9月冲刺月产能3000台 [109][110] 产品规划 - 尊界S800搭载华为ADS高阶智驾系统及鸿蒙座舱 定价70.8-101.8万元 轴距3370mm [87][106] - 后续将推出百万级MPV尊界L900和超高端SUV 预计2026年尊界品牌总销量达3.8万辆 [111][113] - 公司计划投入200亿元研发资金 未来五年推出30款新车型 [46] - 预计2025-2027年乘用车总销量分别为17.0/22.2/27.1万辆 商用车销量分别为23.1/25.0/27.0万辆 [8][113] 市场前景 - 50万元以上豪华车市场持续扩容 2019-2024年销量从73万辆增长至112万辆 年均复合增速8.8% [89] - 2025年初全国以旧换新政策加码 商用车有望开启复苏周期 中汽协预测2025年商用车市场达400万辆 [61] - 尊界S800在70万元以上市场竞争烈度较低 用户以高净值人群为主 曾拥有劳斯莱斯、迈巴赫等车型 [81][90] - 问界M9在40万元以上市场平均市占率达20% 验证华为赋能模式的成功 尊界有望复制这一路径 [102][104]