投资评级 - 增持(维持) [5] 核心观点 - 2025年H1收入9.64亿元同比下滑4.8% 归母净利润0.47亿元同比下滑72.4% 但Q2收入5.34亿元同比增长0.2% 显示增速回正 [1] - 2025年国内医疗设备招标采购恢复 叠加新品放量和海外市场拓展 全年收入增长可期 [1][2][3] - 股权激励草案设定2025-2028年净利润目标分别为1.77/2.32/3.41/4.91亿元 对应2024-2028年CAGR 38% 彰显长期利润增长信心 [4] 业务板块表现与展望 超声设备 - 2025年H1收入5.5亿元同比下滑9.9% [2] - 国内推动因素：招投标恢复 高端产品替换(如S80、P80、X11、E11系列) 下沉需求增长 [2] - 海外推动因素：覆盖全球近170个国家 依托凤眼S-Fetus相关产品逐步突破中高端市场 [2] 消化内镜 - 2025年H1收入3.88亿元同比增长0.08% [3] - 国内推动因素：招投标恢复 国产替代加速 产品迭代(HD-580上市、HD-650获批) 三级医院渠道拓展 [3] - 海外推动因素：超声内镜系统(EUS)在多个国家销售和装机 构建新增长曲线 [3] 外科及血管介入产品 - 2025年H1非超声及内镜收入同比增长76.5% [4] - 外科新品：SVM4K100系列4K摄像系统、X-2600一体式内镜平台、4K三维荧光内窥镜系统获批 [4] - 血管介入：血管内超声导管在集采中选 进入数百家医院 [4] - 新品商业化有望形成长期收入增长拉动 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为23.18/27.62/32.86亿元 同比增长15.12%/19.14%/18.97% [9][10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.01/3.03/4.15亿元 同比增长41.34%/50.52%/37.08% [9][10] - 对应EPS分别为0.47/0.70/0.96元 2025年PE为78倍 [9][10] 盈利能力分析 - 2025年H1毛利率62.1%同比下降5.4个百分点 主因招标影响和县域带量采购导致终端价下降 全年毛利率或略降 [5][9] - 2025年H1净利率4.88%同比下降12个百分点 但预计H2在低基数、招投标恢复、新品放量拉动下 净利率同比有望较大提升 全年净利率或也有所回升 [5][9]