报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 配置盘缺位，则债市不言多；负反馈未现，则债市不言空，债市维持震荡行情，需探讨区间上下限；30Y国债利率目前顶部位置尚未显现，关键在于配置盘何时进场 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 超长债缺少配置盘承接，且短期难以解决 旧问题未解决：今年城农商行和保险配债力度持续疲弱 - 城农商行和保险配置盘力量持续缺位，共性逻辑是负债端扩容速度放缓（存款搬家、保险产品预定利率调降），差异逻辑是前者“不能配”（受制于OCI浮亏）、后者“不愿配”（长期资金入市），且该逻辑短期内难被打破 [2] - 城农商行方面，居民存款向非银搬家，银行负债端扩容速度不比往昔；部分城农商行OCI账户积累浮亏，继续配债空间受限；债市调整后金市部门业务定位与考核指标或调整，城农商行更专注存贷业务主业 [10][13][20] - 保险方面，保险产品预定利率多次下调，负债端扩容速度放缓或成长期趋势；保险负债成本高，债市投资收益难覆盖成本，权益市场吸引力凸显，险资入市是政策导向和市场选择 [21] 新问题又出现：超长债供给压力提升，大行“利率风险”持续积累 - 银行账簿利率风险指利率变化导致银行账簿经济价值和整体收益受损的风险，银行需定期压力测试，系统重要性银行在六种情景下经济价值变动损失最大值不能超自身一级资本15% [22] - 今年需关注“超长债发行→大行利率风险承压→限制承接能力”逻辑，因今年超长债供给压力大、抛盘强与其余配置盘疲弱共振 [23] - 现券数据显示大行买债，原因是并非所有银行都面临利率风险问题、买入短债对利率风险指标影响不大、部分银行以“做市商”身份买入债券可行 [28] - 银行买短债不能对冲利率风险，只影响利率风险提升斜率，不改变方向 [3][35] 短期内难缓解：“利率风险”缓释的三重路径探讨 - 从供给端入手减少超长债发行不可行，政府债发行计划明确，与资金用途相关，2028年前超长债供给压力或持续，今年四季度可能提前发行部分地方债 [36] - 从需求端入手补充银行资本提高承接能力不可行，商业银行补充资本的主要方式短期内难实现，且会加大债市供给压力 [36] - 从货币政策协同配合入手，央行下场承接不可行，央行买卖国债主要用于基础货币投放和流动性管理，买入期限不宜过长 [37] 交易盘还有抛售超长债的动能和空间 - 上周基金净卖出10Y以上利率债357亿元，为今年以来单周净卖出力度第四高，抛压来自费率调整征求意见稿使债基赎回担忧升温、8月末拉久期抢跑积累基金风险、股债联动不对称使纯债债基和混合型债基轮番抛售，短期内超长债抛售压力难避免 [5][38][39] 超长债利率暂不言顶，但并非看空 - 债市行情仍为震荡，利率区间上限向上延伸，原因是基金费率改革后债基赎回预期和大行承接能力下滑使配置盘进场时间更晚 [43] - 10Y国债利率在1.80%-1.90%区间内无明显阻力位，30Y国债利率目前不言顶，判断超长债配置价值关键在于配置盘何时进场 [44]