投资评级 - 首次覆盖给予买入-A评级 [1] 核心观点 - 云订阅业务驱动公司整体保持韧性增长，AI商业化落地加速贡献业绩增量 [3][5][6] - 2025年上半年实现收入31.92亿元，同比增长11.2%，归母净亏损同比收窄55.1%至0.98亿元 [3] - 经营性净现金流同比改善89.0%至-0.18亿元 [3] - 云订阅ARR达37.3亿元，同比增长18.5% [5] - AI合同金额已超过1.5亿元，效率提升显著（如记账效率提升约80%） [6] - 预计2025-2027年EPS为0.03/0.10/0.17元，对应PE为528.8/151.8/85.1倍 [12] 业务表现 - 云订阅业务收入16.84亿元（同比+22.1%），占比提升推动毛利率升至65.63%（+2.39pct） [5] - 苍穹和星瀚：收入8.45亿元（同比+34.3%），新签304家头部客户（如吉利控股、蒙牛集团） [5] - 星空：客户数达4.6万家，收入7.40亿元（同比+19.0%） [5] - 小微产品（星辰+精斗云）：收入5.37亿元（同比+23.8%） [5] 成本与效率 - 销售费用率同比降低2.64个百分点，研发费用率降低0.04个百分点 [5] - 管理费用率因人员优化支出增加同比提高2.29个百分点 [5] - 净利率-3.42%（同比提升4.81个百分点），受益于云业务规模效应及AI效率提升 [5] AI技术进展 - 发布苍穹Agent平台2.0，内置任务流模板、提示词模板等工具 [6] - 推出5大Agent应用（金钥财报、ChatBI等），签约通威股份、海信集团等客户 [6] - 案例：创思工贸通过AI将问题定位时间从2-3人天缩短至实时，决策效率提升100% [6] - 星辰AI财税应用助力小微企业记账效率提升约80%、开票效率提升约40%、报税效率提升约60% [6] 财务预测 - 2025-2027年预计收入71.80/81.80/93.03亿元（同比+14.8%/+13.9%/+13.7%） [14] - 预计净利润1.00/3.47/6.19亿元，毛利率升至66.8%/68.1%/69.3% [14] - ROE改善至1.5%/5.1%/8.3%，净利率升至1.4%/4.2%/6.7% [14]