投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 目标价11.52元（当前股价9.18元）[5][7] 核心观点 - 陕西能源是背靠陕投集团的煤电热一体化龙头企业 具备全产业链协同优势[1][5] - 煤炭业务拥有优质资源 短期产能将提升至3000万吨/年 远期规划达4600万吨/年[3][34] - 电力装机规模1725万千瓦时 402万千瓦时在建产能将于2026-2027年集中释放[4][67] - 煤电一体化装机占比61.57% 成本优势显著 42.43%机组为西电东送配套项目[4][83] - 充沛现金流支撑高分红 2022-2024年分红比例均超50% 股息率具提升潜力[116] 业务结构分析 - 2024年电力/煤炭/热力收入占比分别为76%/21%/2% 毛利润占比分别为65%/35%/-1%[2] - 2024年实现营收231.6亿元（同比+19.0%）归母净利润30.1亿元（同比+17.7%）[22] - 2025H1营收98.6亿元（同比-6.7%）归母净利润13.3亿元（同比-13.5%）[22] 煤炭业务 - 2024年核定产能3000万吨/年（在产2400万吨/年 在建600万吨/年 筹建1000万吨/年）[3][34] - 赵石畔煤矿（600万吨/年）预计2026年4月投产 远期规划产能4600万吨/年[3][39] - 2024年原煤产量2356万吨（同比+1.2%）产能利用率100%[47] - 自产煤外销占比34%（2024年外销量804万吨 同比+40%）灵活调节自用与外销比例[54] - 2024年外售煤均价602元/吨（同比-15.3%）吨煤成本246.7元/吨（同比-4.6%）[44][58] 电力业务 - 在役装机1123万千瓦时 在建402万千瓦时（商洛二期/延安二期/信丰二期）[4][67] - 2024年发电量530亿千瓦时（同比+19.7%）上网电量496亿千瓦时（同比+19.8%）[90] - 平均上网电价0.350元/千瓦时 利用小时数4943小时[90][91] - 煤电一体化优势显著 2024年电力业务毛利率29.9%[26][86] - 42.43%机组为西电东送配套项目 消纳渠道保障性强[4][83] 盈利预测 - 预计2025-2027年收入增速分别为-13.1%/+15.7%/+15.1%[4][129] - 预计归母净利润增速分别为-10.3%/+15.6%/+15.7%[4][129] - 对应EPS分别为0.72/0.83/0.96元[4][129] - 基于2025年16倍PE（行业平均12.3倍）给予估值溢价[5] 产能规划 - 煤炭产能：2026年在产产能提升至3000万吨/年 远期规划4600万吨/年[3][39] - 电力装机：2026-2027年新增402万千瓦时 赵石畔二期200万千瓦时处于筹建阶段[4][72] - 在建项目总投资规模216.53亿元 资本开支集中期后分红率有望提升[38][116]