投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 芯原股份是国内芯片定制服务与IP授权领军厂商，受益于ASIC定制趋势及AI算力需求增长，预计2025-2027年营业收入将实现27.53亿元、61.04亿元、85.25亿元，对应2025/2026年PS为33/15倍，低于可比公司平均值43.0/28.2倍 [1][7][75] - 公司采用SiPaaS（芯片设计平台即服务）模式，作为产业链中立的"卖铲人"，不设计终端产品，专注于IP授权和一站式芯片定制服务，覆盖从设计到量产的全流程 [5][23] - 受益于AI驱动、制程演进带来的设计复杂度提升及成本增加，外采芯片设计服务/IP需求持续增长，公司订单快速增长，截至2025Q2末在手订单约30亿元，环比增长23.17% [5][8][50] 财务数据及预测 - 2024年营业总收入23.22亿元，同比下滑0.7%，2025E/2026E/2027E预计为27.53亿元、61.04亿元、85.25亿元，同比增长18.6%、121.7%、39.7% [2][7] - 2024年归母净利润-6.01亿元，2025E/2026E/2027E预计为-4.39亿元、-1.58亿元、3.47亿元，2027年实现扭亏为盈 [2] - 毛利率2024年为39.9%，2025E/2026E/2027E预计为42.5%、32.2%、30.4% [2] - 2025年9月19日收盘价173.00元，市净率25.2倍，流通A股市值866.48亿元 [3] 业务模式与优势 - 主营业务为一站式芯片定制业务（收入占比约70%）和半导体IP授权业务（收入占比约30%），其中IP授权业务贡献约70%毛利，体现IP高复用性优势 [5][38] - 拥有6大类处理器IP（GPU、NPU、VPU、DSP、ISP、显示处理器）、1600+数模混合IP及物联网连接IP，覆盖5nm FinFET到250nm CMOS工艺，具备全面的设计能力 [5][21] - 客户涵盖芯片设计公司、IDM、系统厂商、互联网厂商和CSP等，非芯片类客户收入占比达40%-50%，终端应用覆盖消费电子、物联网、数据处理、汽车电子等领域 [5][49][54] 行业格局与增长动力 - 2024年全球半导体设计IP市场规模85亿美元，同比增长20.2%，CR4（ARM、Synopsys、Cadence、Alphawave）占比75%，头部效应显著 [60] - 国内半导体IP自给率不足10%，公司为国内第一、全球第八大IP厂商，通过收购芯来科技补齐RISC-V CPU IP，进一步完善产品矩阵 [5][62][65] - 增长动力来自：1）AI ASIC定制需求，尤其国内互联网厂商降本增效及差异化需求；2）制程推进导致设计成本上升（5nm设计成本4.26亿美元 vs 28nm 0.26亿美元）；3）单芯片集成IP数量增加 [8][10][27] 盈利预测假设 - 芯片量产业务：2025-2027年预计营收10亿元、40亿元、60亿元，受益于ASIC定制订单及端侧AI渗透 [8][72] - 芯片设计业务：2025-2027年预计营收8.7亿元、10.44亿元、12.53亿元，增速均为20% [8][72] - 半导体IP授权业务：2025-2027年预计营收8.83亿元、10.6亿元、12.72亿元，增速均为20% [9][72] - 研发投入2024年达12.5亿元，研发费用率54%，在研项目总投资规模26亿元，聚焦AI及接口IP方向 [41][42]