投资评级 - 维持"买入"评级 [1][5] 核心观点 - 公司拟以2.8亿元收购上海嘉乐20%股权，持股比例从69.4%提升至81.4%，对应收购PE约为13倍，预计25年第四季度带来业绩增厚 [2] - 控股股东提前终止减持计划对市场有激励作用 [2] - 第三季度利润有望高增长，主要因服装下半年收入加速及箱包净利率提升 [3] - 印尼先发布局优势显著，2B箱包代工业务有利润弹性空间，嘉乐成长性刚开启，2C端运营主导权变化带来盈利提升空间 [4] - 2B箱包业务25年有望实现双位数增长，净利率存在修复空间，驱动因素包括产能利用率修复和汇兑影响减弱 [4] - 2C业务核心驱动为小米业务分成模式变化带来的利润率提升 [4] - 收购上海嘉乐进入服装代工赛道，打开第二增长曲线，净利率存在修复空间 [4] 财务预测调整 - 调整25年收入预测从55.33亿元至52.38亿元，26年从63.14亿元至60.02亿元，27年从71.42亿元至68.74亿元 [5] - 调整25年归母净利润预测从4.60亿元至4.28亿元，26年从5.84亿元至5.73亿元，27年从7.12亿元至6.92亿元 [5] - 调整25年EPS从1.92元至1.78元，26年从2.44元至2.39元，27年从2.97元至2.89元 [5] - 25年9月22日收盘价24.67元对应25年PE为14倍，26年为10倍，27年为9倍 [5] 财务表现 - 预计25年营业收入52.38亿元，YoY增长23.5%，26年60.02亿元，YoY增长14.6%，27年68.74亿元，YoY增长14.5% [7] - 预计25年归母净利润4.28亿元，YoY增长12.3%，26年5.73亿元，YoY增长33.8%，27年6.92亿元，YoY增长20.9% [7] - 预计25年毛利率22.8%，26年23.0%，27年23.2% [7] - 预计25年ROE 16.8%，26年18.6%，27年18.5% [7] - 预计25年每股收益1.78元，26年2.39元，27年2.89元 [7]