投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为119/30/10倍 [8] 核心观点 - 2025H1业绩显著改善 总营收0.82亿元同比增长37% 归母净亏损收窄至0.11亿元（2024H1亏损0.17亿元） 经调整净亏损0.09亿元（2024H1亏损0.14亿元） [1] - 通过收购潮玩公司HIDDEN WOOO约27.74%股份（现金0.14亿元+股票0.24亿元）并提供0.10亿元可转换贷款 完成后将持有51%股份 完善IP矩阵并直接增厚业绩 [2] - 自营实景娱乐计划形成新增长极 2025H1实景娱乐授权收入同比大增560%至0.10亿元 获得门票收入约0.04亿元 [3] - 海外拓展成效显著 东南亚及台湾区域收入同比增长145%至0.04亿元 美国为重点关注地区 [4][7] 财务表现 - 2025H1分部毛利率提升1个百分点至55.50% 推广成本占比上升2个百分点至14.73% 雇员福利开支占比下降5个百分点至47.66% [2] - 归母净亏损率同比收窄15个百分点至13.05% 经调整净亏损率收窄12个百分点至10.47% [2] - 预测2025-2027年营业收入分别为3.08/5.45/7.98亿元 同比增长140%/77%/46% [10] - 预测2025-2027年净利润分别为0.10/0.42/1.28亿元 2026-2027年同比增长301%/207% [10] 业务分析 - 电子商务业务收入同比增长31%至0.44亿元 因加大电商平台推广及向中国、东南亚扩张 [3] - 角色授权业务收入同比增长46%至0.38亿元 其中商品授权/设计咨询服务费分别增长1%/48%至0.18/0.11亿元 [3] - 被授权商数量净增47家至577家 [3] - 中国内地收入同比增长34%至0.76亿元 保持最大收入贡献区域 [4] 发展战略 - 内生外延双轮驱动 通过自营项目扩张和并购完善IP生态 [2][3][8] - 重点发展海外电商业务 已在泰国、印尼、美国等地区入驻Lazada、Tik Tok及亚马逊平台 [7] - 持续扩大自营实景娱乐规模 通过门票收入及内置IP产品销售形成新增长极 [3]