投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”（维持）[7][6] - 核心观点：公司是以SLG和经典IP为主、擅长游戏出海的研发商，其“SLG+X”品类的《Whiteout Survival》和《Kingshot》两款头部游戏有望在生命周期和利润率上持续超预期，研发经验可复用，叠加《Kingshot》国服增量，公司营收和利润有望持续高增 [1] 业绩表现与财务预测 - 25H1公司实现营收172.07亿元，同比+85.5%；归母净利润26.56亿元，同比+129.33% [13] - 25Q2实现营收90.62亿元（YoY+80.73%，QoQ+11.27%）；归母净利润13.06亿元（YoY+157.79%，QoQ-3.22%）[13] - 预计2025-2027年营收分别为424亿元、531亿元、592亿元；归母净利润分别为61亿元、102亿元、116亿元 [5] - 当前股价对应2025-2027年P/E分别为25倍、15倍、13倍 [5][12] 核心游戏运营亮点 - 《Whiteout Survival》自2024年6月登顶中国手游出海收入榜后，已连续13个月“霸榜”，稳居全球68个地区iOS畅销榜前10，截至2025年8月底全球累计收入突破33亿美元 [13][21] - 《Kingshot》自2025年2月上线，4月收入高增209%，5月收入翻倍，6月收入环比再增56%，累计收入超3亿美元 [13][22] - 《Kingshot》国服《奔奔王国》已上线，其在中国区游戏畅销榜排名从163名上升至87名，流水处高增阶段 [22][24] - 合成类新游《Tasty Travels: Merge Game》表现亮眼，8月位列中国手游海外收入榜第23名 [5][28] 行业趋势与公司优势 - 全球SLG游戏市场规模预计在2027年突破200亿美元 [15] - “SLG+X”模式通过结合其他玩法（如三消、模拟经营）提高获客和留存，解决用户固化问题，是行业重要趋势 [19] - 公司过往产品《阿瓦隆之王》《火枪纪元》生命周期均超6年，验证其SLG游戏的长生命周期运营能力 [2] - 《Kingshot》的成功已验证公司在“SLG+X”品类具备可复制性，其开发及买量经验可复用 [2] 产品管线与未来催化 - 公司储备有《彩虹岛》《永恒之塔》《大航海时代：起源》等多款大IP游戏 [5][30] - 基于经典IP《饥荒》打造的手游《饥困荒野》已于2025年6月5日开启“焕新测试” [34] - 核心催化包括：25Q3业绩持续高增，单季度业绩有望达17~18亿元；公司推进会计差错更正，满足条件后将提交“摘帽”申请 [3] 估值与目标 - 基于2026年归母净利润约100亿元的预测，参考可比公司2026年P/E估值平均数23.2倍，给予公司2026年23倍P/E估值，目标市值约2300亿元，较当前股价有48.2%上行空间 [6]