投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价39.5-41.2元/股 [4][6] 核心观点 - 公司作为氟化工龙头，将充分受益于三代制冷剂配额落地带来的行业景气上行 [2] - 公司拥有完整的氟化工产业链和领先的产能规模，制冷剂业务是核心利润来源 [1][2] - 公司在含氟聚合物、含氟精细化学品等领域积极布局，推动长期成长 [3][4] 公司概况与财务表现 - 公司是浙江省国资委控股的氟化工龙头，2013-2024年收入与归母净利润CAGR分别为8.7%和20.4% [1] - 2024年公司实现营业收入244.62亿元，同比增长18.43%，归母净利润19.60亿元，同比增长107.69% [5] - 2025年一季度实现归母净利润8.1亿元，同比增长161% [31] - 预计2025-2027年归母净利润分别为44.44亿元、54.34亿元、65.90亿元，对应EPS分别为1.65元、2.01元、2.44元 [4] 制冷剂业务 - 2024年三代制冷剂进入生产配额期，供给端集中度提升，主流品种价格价差大幅上行 [2] - 公司三代制冷剂权益生产配额27.1万吨，市占率34%，位居行业第一 [2] - 公司R32、R125、R134a配额占国内总配额的41%、34%、33% [2] - 2024年制冷剂业务收入占比38%，毛利占比64% [1] - 2024年制冷剂销售均价2.7万元/吨，同比上涨33% [100] 氟聚合物与精细化学品 - 公司PTFE、PVDF、FKM、FEP、HFP产能规模均位居行业前列，其中FKM、PVDF产能国内第一 [3][124] - 2024年含氟聚合物外销量同比增长7%，但板块均价同比下降17% [3] - 公司已开发出系列电子氟化液产品，积极拓展高端应用领域 [3] 石化与基础化工板块 - 公司布局基础化工产品实现延链补链，2024年基础化工产品产能391.87万吨 [27] - 食品包装材料板块VDC/PVDC产能全球首位 [4] - 石化材料板块向先进特色石化材料转型升级，子公司投资约16亿元建设PTT、PDO项目 [4] 行业分析 - 2024年我国三代制冷剂进入生产配额期，行业供给格局优化 [2] - 2025年三代制冷剂配额有序增发，预计不会冲击行业供需紧平衡 [2] - 下游家用空调需求旺盛，2024年空调产量2.3亿台，同比增长8.1% [84] - 全球氟聚合物市场规模预计2023年达42亿美元，中国市场规模约149亿元 [121]