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协鑫科技(03800):成本下降+价格上行,Q3扭亏为盈

投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][7] 核心观点 - 公司光伏业务在2025年第三季度实现扭亏为盈,归母净利润为9.6亿元,扣除出售联营公司收益后为3.2亿元,较去年同期及上半年显著改善 [1] - 公司产品售价显著提升且成本持续下降,25Q3颗粒硅含税售价为42.12元/kg,环比上涨28%,平均生产现金成本为24.16元/kg,延续逐季下行态势 [2] - 公司通过募资及业务拓展为未来增长奠定基础,2025年9月募资约54.46亿港元,其中约35.05亿港元用于多晶硅供给侧改革及硅烷气业务,硅烷气产能全球领先 [3] - 随着光伏行业产能出清及公司成本优势显现,预计公司盈利将修复且市占率有望提升 [4] 财务表现与预测 - 2025年第三季度光伏业务分部实现扭亏为盈,归母净利润为3.2亿元(扣除一次性收益后)[1] - 盈利预测显示,公司营收预计从2025年的129.97亿元增长至2027年的195.13亿元,净利润从2025年亏损9.50亿元转为2026年盈利15.30亿元和2027年盈利23.93亿元 [4][6] - 预计每股收益(EPS)从2025年的-0.03元改善至2027年的0.08元,对应2026年和2027年市盈率(P/E)分别为24倍和15倍 [4][6] - 毛利率预计显著改善,从2024年的-16.63%提升至2027年的32.76% [11] 业务运营分析 - 公司颗粒硅产品在25Q3售价大幅提升至42.12元/kg,环比涨幅达28%,主要受益于光伏行业“反内卷”举措 [2] - 生产成本控制成效显著,25Q3平均生产现金成本为24.16元/kg,保持逐季下降趋势 [2] - 公司近期完成募资约54.46亿港元,资金将重点用于多晶硅供给侧改革储备及发展硅烷气业务,后者在全球拥有领先的产能和产量 [3] - 硅烷气业务被视为公司第二成长曲线,有望在半导体、光伏、固态电池等领域的需求增长中增厚盈利 [3]