投资评级 - 报告对煌上煌维持“增持”评级 [4] 核心观点 - 公司门店端积极调整单店模型并扩充新品类，同时通过收购立兴食品切入冻干赛道，为业绩带来新增量 [2] - 公司费用端持续收缩，盈利能力有所提升，归母净利率同比改善 [3] - 考虑到立兴食品并表及门店调整策略，报告上调了公司2025-2027年的盈利预测 [4] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入13.79亿元，同比下滑5.08%；归母净利润1.01亿元，同比增长28.59% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入3.94亿元，同比增长0.62%；归母净利润0.24亿元，同比增长34.31% [1] - 2025年前三季度/第三季度公司毛利率分别为33.02%/35.65% [3] - 2025年前三季度/第三季度公司归母净利率分别为7.33%/6.11%，第三季度同比提升1.53个百分点 [3] 门店经营策略 - 公司主动关停亏损门店，尝试调整单店模型，扩充非卤味特产、茶饮、轻餐饮等新品类 [2] - 新店型在南昌部分门店推广后，单店表现获得明显提升，2025年门店数有望逐步企稳 [2] - 公司通过门店内补充加热环节，打造热卤氛围 [2] 业务拓展与收购 - 公司于2025年9月以4.95亿元收购立兴食品51%股权，切入冻干品类 [2] - 立兴食品为冻干品类龙头企业，业务兼顾B/C两端，已进入零食量贩、山姆等多个渠道，收入保持较快增速 [2] - 立兴食品的并入可带来业绩增量，并有助于主业门店丰富品类，降低热卤模式运输成本 [2] 费用控制与盈利能力 - 2025年第三季度销售费用率为14.04%，同比下降4.64个百分点，主要系关闭亏损门店及减少促销力度所致 [3] - 2025年第三季度管理费用率为10.29%，同比下降0.72个百分点 [3] - 公司盈利能力有所修复，伴随门店经营调整，费用端持续收缩 [3] 盈利预测与估值 - 报告将公司2025-2027年归母净利润预测上调至1.11/1.53/1.77亿元，较前次预测上调26%/50%/59% [4] - 预计2025-2027年EPS分别为0.20/0.27/0.32元，当前股价对应P/E分别为65/47/41倍 [4] - 根据盈利预测简表，公司2025年预计营业收入为17.69亿元，同比增长1.71% [5]