投资评级 - 对巨化股份的投资评级为“优于大市” [1][7][32] 核心观点 - 报告认为，三代制冷剂（HFCs）行业在配额制度下，供给格局发生根本性变革，从过剩竞争转向供给受限，景气周期将延续 [1][2] - 报告指出，巨化股份作为氟化工龙头，凭借全球领先的生产配额优势，将直接受益于制冷剂价格的持续提升 [1][7][29] - 报告看好公司前瞻性布局的液冷业务，认为数据中心散热需求的快速增长将为公司打开新的成长空间 [4][28] 财务业绩表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入203.94亿元，同比增长13.9%；实现归母净利润32.48亿元，同比增长160.2% [1][9] - 2025年前三季度公司毛利率达28.9%，同比增长11.9个百分点；净利率达17.8%，同比增长10.0个百分点 [1][9] - 2025年第三季度单季实现营收70.62亿元，同比增长21.2%；实现归母净利润11.97亿元，同比增长186.55% [1][9] - 公司业绩大幅增长的核心驱动力源于制冷剂业务的强劲表现 [1][9] 制冷剂业务分析 - 2025年前三季度，公司制冷剂销量达23.06万吨，同比下滑6.40%；但销售均价达40,554元/吨，同比提升58.1% [10] - 2025年第三季度，制冷剂均价为42,956元/吨，同比提升53%，环比提升5% [10] - 制冷剂业务在公司主营业务结构中的收入占比由2023年的36.73%提升至2025年三季度的52.58% [10] - 三代制冷剂行业实行配额制，中国拥有全球80%以上的配额，且配额高度集中在行业头部企业，形成了“全球特许经营权”的特定商业模式 [2][20] - 主要三代制冷剂品种价格在2025年第三季度持续上涨，例如R32均价达5.9万元/吨，较第二季度上涨8,534元/吨 [21][24] 非制冷剂业务分析 - 含氟聚合物业务面临竞争，2025年前三季度公司销售含氟高分子3.64万吨，同比增长9.79%；但第三季度销售均价为36,795元/吨，环比下降4%，同比下降6% [3][25] - 含氟聚合物产业正从通用化向专用化、特种化、高端化升级 [3][25] 液冷业务成长前景 - 为应对AI服务器功率密度提升带来的散热需求，公司前瞻性布局了氟化液（冷却液）产品 [4][28] - 公司控股子公司创氟公司的“5000t/a巨芯冷却液项目”一期1000吨已建成投产，其JX系列冷却液已在数据中心完成应用示范，实测PUE低至1.065 [4][28] - 公司与地方政府签署协议，计划共建国内最大规模浸没式液冷智算中心 [4][28] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为41.14亿元、48.23亿元、51.70亿元 [7][29] - 对应每股收益（EPS）分别为1.52元、1.79元、1.92元 [7][29] - 对应当前股价的市盈率（PE）分别为23.4倍、19.9倍、18.6倍 [7][29][32] - 报告提供了详细的财务预测表，包括利润表、资产负债表和现金流量表的关键指标 [8][34]