报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 9月经济供给有韧性、需求回落 债券市场多空因素交织 收益率预计区间震荡 交易盘可在利率下行时择机平仓 配置盘可逢高介入 中长端配置价值更优 [1][3][121] 根据相关目录分别进行总结 宏观经济：内需继续下行，通胀缓慢回升 - 制造业PMI提升但仍处临界值下 内外需小幅提升 价格指数走势偏弱 非制造业商务活动指数回落 服务业有所回落 建筑业小幅回升但仍处临界值下 [6] - 三季度GDP累计同比增速4.8% 前三季度累计同比增长5.2% 四季度稳增长压力较小 短期内政策加码概率低 [7][8] - 1 - 9月固定资产投资累计同比增速 - 0.5% 房地产、制造业、基建增速均下降 拖累固定资产投资 [9] - 1 - 9月房地产开发投资累计增速 - 13.9% 销售增速 - 5.5% 均继续下行 短期内增量政策有限 地产总体处于探底过程 [10] - 9月消费增速下行至3% 受补贴退坡和餐饮消费低迷影响 居民储蓄意愿抬升 消费意愿下降 10月消费增速预计进一步下降 [15][18] - 9月全国城镇调查失业率5.2% 较上月降低0.1个百分点 各类企业用人需求回升 减轻就业压力 [19] - 1 - 9月出口累计同比增速6.1% 9月当月出口同比增速8.3% 出口结构优化 对美出口预计下滑 进口增速上行较多 贸易顺差收窄 [23][27][28] - 8月以来部分工厂开工率反弹 10月电厂日耗煤量环比下降 钢铁开工率分化 库存上升 焦化企业开工率有升有降 卡车轮胎开工率整体下行 [33][35][38][39] - 1 - 9月规模以上工业增加值累计同比增长6.2% 9月当月同比增长6.5% 工业生产有韧性 短期内供给强于需求 [44][45] - 9月CPI同比增速 - 0.3% 仍为负 但有所回升 核心CPI同比增速继续回升 预计年底CPI上升至0.4%附近 PPI同比增速 - 2.3% 降幅收窄 [48][53][55][57] 流动性及货币政策：央行放量续作买断式逆回购，资金面均衡偏宽 - 10月上半月央行放量续作买断式逆回购 资金面偏宽 DR007多在政策利率之上5bp以内运行 短期资金利率下行 机构流动性分层低位 长期资金价格中枢变化不大 10、11月同业存单偿还压力减小 银行间质押式回购成交量增加 [64][70][72][77] - 9月新增信贷同比少增 居民短贷和企业中长贷少增 社融同比少增 受政府债券和人民币贷款拖累 M1增速超预期 M2增速回落 M1与M2剪刀差缩小 [79][83][84] - 10月以来资金面偏宽 四季度政府债净融资偏低 货币政策或使用公开市场操作降低银行负债端成本 结构性货币政策发力 资金面预计均衡偏宽 [88][89] 利率债策略：多空因素交织，利率区间震荡 - 9月债券收益率上行 10月以来回落并进入震荡走势 10Y国债在1.85%左右 10Y国开上行至2.01%左右 9月以来收益率曲线先陡峭化后平坦化 隐含税率整体上行 [90][93][100] - 经济基本面内需下行 债市对利空更敏感 通胀回升慢 对债市影响小 广义流动性社融及贷款少增 M1上行 狭义流动性资金利率中枢稳定 中美利差倒挂幅度收窄 股债比价回落 债券配置价值上升 债券供给压力整体下降 [103][104][105][109][112][114][117] - 10月以来债市干扰因素缓和 收益率下行幅度有限 预计收益率区间震荡 交易盘可在利率下行时平仓 配置盘可逢高介入 中长端配置价值更优 [121]