投资评级 - 报告对金徽酒维持“优于大市”的投资评级 [1][6] 核心观点 - 报告认为公司前三季度产品结构向上，经营节奏稳健 [1] - 2026年伴随需求逐步企稳，省内基建工程等项目将支撑产品结构升级势能，公司竞争势能向上，业绩有望稳健增长 [4] - 基于对消费需求弱复苏及2026年春节时点偏晚的判断，报告略下调了此前的收入及盈利预测 [4] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入23.1亿元，同比下滑1.0%；归母净利润3.24亿元，同比下滑2.8% [1] - 2025年第三季度单季收入5.5亿元，同比下滑4.9%；归母净利润0.25亿元，同比下滑33.0% [1] - 第三季度销售收现6.62亿元，同比增长8.6%；截至第三季度末合同负债6.32亿元，环比第二季度末增加0.34亿元 [3] - 前三季度（收入+Δ预收）同比增长3%，反映渠道价值链稳定 [3] 产品结构与区域分析 - 2025年第三季度，300元以上/100-300元/100元以下产品分别实现收入1.57亿元/2.58亿元/0.91亿元，同比变化分别为-1.6%/-16.6%/+18.4% [2] - 前三季度300元以上产品收入同比增长13.8%，100-300元产品收入同比增长17.7%，产品结构升级保持较好势能 [2] - 2025年第三季度，省内市场收入3.55亿元，同比下滑5.2%；省外市场收入1.51亿元，同比下滑11.8% [2] - 截至第三季度末，省内经销商数量318家，环比净增15家；省外经销商数量631家，环比净减26家，公司后续费用投入将侧重大西北精耕 [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度毛利率为61.4%，同比提升0.31个百分点 [3] - 第三季度税金及附加/销售/管理费用率同比变化分别为-0.03/-1.45/+0.53个百分点，毛销差改善1.7个百分点 [3] - 第三季度净利率同比下降约2个百分点，主要受营业外支出同比多增1154万元及所得税税率提升至43.2%（同比+30个百分点）的扰动 [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年收入分别为29.9亿元/31.3亿元/33.8亿元，同比增速为-1.0%/+4.5%/+8.1% [4][5] - 预测2025-2027年归母净利润分别为3.8亿元/4.0亿元/4.4亿元，同比增速为-3.0%/+5.2%/+12.0% [4][5] - 当前股价对应2025/2026年市盈率（P/E）分别为26.7倍/25.4倍 [4][5] - 在可比公司中，金徽酒2025年预测市盈率为26.7倍，高于迎驾贡酒（14.2倍）、古井贡酒（13.3倍）等部分同业公司 [11][18]