投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司在行业周期底部展现出盈利韧性，其“林浆纸一体化”战略构筑了深厚的成本护城河 [3] - 随着旺季来临及新产能释放，预计公司从2025年第四季度起营收及利润将步入上行通道 [3] - 公司新产能有序推进，费用管控良好，并发布了首次年中分红方案，彰显其对股东回报的重视 [4] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营收289.36亿元，同比下降6.58%；归母净利润25亿元，同比增长1.66% [2] - 2025年第三季度单季实现营收98.23亿元，环比增长6.6%；归母净利润7.20亿元，环比下降19.5% [2] - 2025年前三季度毛利率和净利率分别为15.7%和8.6%，期间费用率同比下降1个百分点至5.5% [4] - 2025年第三季度单季毛利率和净利率分别为14.1%和7.3% [4] 行业与市场分析 - 2025年第三季度，双胶纸、铜版纸、箱板瓦楞纸市场均价同比分别下降9.2%、6.7%、3.3%，环比分别下降5.7%、6.9%、0.5%，核心纸种价格均处于周期底部 [3] - 行业景气度有望在第四季度回升，10月下旬箱板纸市场均价较7月初已提升268元/吨，文化纸价格有望止跌 [3] 产能与项目进展 - 南宁基地一期、二期项目已陆续投产，高档包装纸项目PM11于2025年8月投产，PM12于10月进入调试阶段 [3] - 二期PM9特种纸产线及年产35万吨漂白化学木浆、15万吨机械木浆产线于9月投产 [3] - 生活用纸生产线PM16和PM17于10月进入调试，PM18和PM19预计11月进入调试 [3] - 公司发布山东基地新项目，包括年产60万吨漂白化学浆（拟投资不超过35.1亿元）和年产70万吨高档包装纸项目（拟投资不超过15.3亿元），建设周期均为18个月 [4] 分红与股东回报 - 公司发布首次年中分红方案，以总股本27.95亿股为基数，前三季度拟每10股派发现金红利1元（含税），现金分红总额27.95亿元，分红比例11.18% [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为34.36亿元、40.26亿元、44.85亿元，同比增长11%、17%、11% [4] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.23元、1.44元、1.60元 [4][11] - 对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为11.8倍、10.0倍、9.0倍 [4][11]