投资评级与目标价 - 投资评级维持为买入 [1] - 目标价为人民币106.48元 [1][4] 核心观点 - 公司3Q25收入同比增长20.1%，但归母净利润增速为3.7%，利润增长短期承压 [1] - 看好后续海外业绩保持快速增长，以及国内集采“反内卷”预期下国内业务的边际改善 [1][2] - 维持买入评级，主要基于海外业务收入快速增长、收购CME的渠道优势、泰国工厂投产降低关税影响以及国内预期边际好转 [4] 3Q25及9M25业绩表现 - 9M25收入为23.81亿元，同比增长18.3%；归母净利润为5.09亿元，同比增长12.9% [1] - 3Q25收入为8.15亿元，同比增长20.1%；归母净利润为1.46亿元，同比增长3.7% [1] - 3Q25净利润增速慢于收入增速，主要因部分产品毛利率下滑 [1] - 9M25毛利率为64.55%，同比下降3.09个百分点 [3] 海外业务发展 - 公司于25年2月完成对西班牙公司Creo Medical S.L.U. 51%股权的收购，有助于拓展欧洲市场 [2] - 泰国制造中心预计年底前正式投产，旨在建立安全的全球供应链 [2] - 公司持续加强海外各地区本地化建设，渠道覆盖面不断扩大 [2] 国内业务与集采影响 - 国内面临行业竞争及河北等多地止血夹、扩张球囊、注射针等产品集采的压力 [2] - 中国营销团队加快销售模式转型，可视化产品类终端销量稳步上升 [2] - 国务院新闻办公室会议强调“集采坚持反内卷原则，提升质量要求”，预计相关产品受集采价格影响将缓和 [2] 费用率与盈利能力分析 - 9M25销售费用率为21.81%，同比下降1.30个百分点；财务费用率为-3.03%，同比下降1.41个百分点，主因汇兑收益增加 [3] - 9M25管理/研发费用率分别为12.74%/5.62%，同比+0.36/+0.08个百分点 [3] - 9M25毛利率下滑主要由于部分产品集采后毛利率下降 [3] 盈利预测与估值 - 预测25-27年归母净利润分别为6.4/7.7/9.2亿元，同比增速为+15.5%/+20.4%/+19.2% [4] - 预测25-27年EPS分别为3.40/4.10/4.88元 [4] - 估值基于26年26倍PE，高于可比公司Wind一致预期均值21倍 [4] 公司基本情况 - 公司为国产内镜诊疗耗材龙头 [4] - 截至10月27日收盘价为人民币87.00元，市值为163.43亿元 [6]