投资评级 - 报告对赤峰黄金的投资评级为“增持”，并予以维持 [5][10] 核心观点 - 公司三季度业绩表现亮眼，主要得益于矿产金产量提升和国际金价上行，实现量价齐升 [3][4] - 公司重点项目进程稳步推进，为远期资源增量提供支撑 [5][8] - 尽管短期金价面临回调压力，但中长期看涨逻辑未改，预计四季度金价将高位震荡 [9][10] - 基于三季度业绩及金价判断，报告上调了公司盈利预测 [10] 三季度业绩表现 - 营收与利润高速增长：前三季度实现营收86.44亿元，同比增长38.91%；归母净利润20.58亿元，同比增长79.26% [3] - 单季度业绩尤为突出：第三季度单季实现营收33.72亿元，同比增长66.39%；归母净利润14.32亿元，同比增长115.45% [3] - 产量显著回升：第三季度矿产金产量达3.95吨，环比第二季度增长15.68%；销量3.9吨，环比增长13.7% [3] - 年度目标明确：前三季度累计矿产金产量10.71吨，公司预期四季度将加大生产力度，以完成年度16吨的产量目标 [3] 业务经营分析 - 销售单价大幅提升：前三季度矿产金销售单价为729.58元/克，较上年同期增长44.13% [4] - 成本水平有所抬升：前三季度矿产金营业成本为326.86元/克，同比上涨16.09%；全维持成本为356.37元/克，同比上涨24.81% [4] - 加纳瓦萨金矿是成本主因：该矿山前三季度营业成本为1840.27美元/盎司，同比增长43.92%；成本上行主因包括可持续发展税率提升、资本投入增加及矿石入选品位降低等 [4] 重点项目进展 - 五龙矿业：选厂处理能力稳定提升至3000吨/天；通过探转采新增采矿权面积3.4957平方公里，生产规模6万吨/年 [5][20] - 吉隆矿业：27号箕斗井提升改造已完成，其他项目按计划启动 [5] - 华泰矿业：一采区复工项目完成可研报告，五采区扩建项目基建工程有序开展 [5] - 锦泰矿业：一期工程预计年底完成回采，二期工程已完成勘查和探转采工作 [5] - 金星瓦萨矿区：加速推进地采新区开拓，并新增露天采坑 [5] - 万象矿业卡农铜矿：露天采矿项目顺利开工，SND金铜矿首次资源估算显示控制级别资源量9370万吨，黄金平均品位0.57克/吨，铜品位0.27% [8][21] 金价走势判断 - 短期面临回调压力：因素包括中美贸易摩擦趋缓、俄乌冲突缓和预期升温、美国政府停摆进入尾声阶段，导致避险情绪退潮 [9] - 中长期看涨逻辑未变：美联储降息预期降低持有黄金的机会成本；逆全球化进程及美国财政赤字规模引发对美元和美债的担忧，新兴市场央行持续买入黄金 [10] - 四季度预期高位震荡 [10] 盈利预测与估值 - 营收预测：预计2025-2027年营业收入分别为132.20亿元、153.20亿元、171.02亿元 [10] - 净利润预测：预计2025-2027年归母净利润分别为32.47亿元、40.81亿元、49.12亿元 [10] - 每股收益（EPS）：预计2025-2027年分别为1.71元、2.15元、2.59元 [10] - 估值水平：以2025年10月27日收盘价计算，对应2025年市盈率（PE）为17.4倍 [10]