投资评级 - 报告对云天化的投资评级为“优于大市” [1][4][6][26] 核心观点 - 公司2025年三季度归母净利润为19.7亿元，同比提升24.3%，环比提升33.7%，盈利能力同环比提升 [1][9] - 盈利提升的核心原因是磷肥海内外价差持续扩大带动出口量价齐升，叠加全产业链成本控制成效显著 [1][9] - 公司作为国内化肥总产能1000万吨的龙头企业，资源与产业规模优势显著 [2][4] 2025年三季度财务表现 - 2025年三季度营收126.1亿元，同比下滑14.4%，环比增长5.2% [1][9] - 毛利率为24.2%，同比提升6.4个百分点，环比提升3.0个百分点；净利率为16.5%，同比提升5.1个百分点，环比提升2.8个百分点 [9] - 总费用率为5.4%，同比提升1.0个百分点，环比提升0.8个百分点 [1][9] - 营收同比下滑主要受商贸业务规模缩减影响 [1][9] 核心业务化肥板块分析 - 磷肥是营收贡献最大的单一产品，三季度营收54.82亿元，占总营收43% [2][16] - 磷肥不含税销售均价为3764元/吨，同比上涨16%，环比上涨15%；销量为145.64万吨，同比增长20%，环比增长54% [2][16] - 尿素营收11.34亿元，占总营收9%；复合（混）肥营收9.42亿元，占总营收7% [2][16] - 磷肥量价齐升得益于国际市场区域供应缺口导致价差扩大，以及三季度出口配额集中释放，磷酸一铵、磷酸二铵海内外平均价差分别约1673、1497元/吨 [2][16] 磷矿石与产业链优势 - 国内磷矿石供需格局偏紧，价格高位运行，例如湖北市场30%品位磷矿石船板含税价1040元/吨 [21] - 公司拥有近8亿吨磷矿储量，2025年三季度磷矿成品矿产量286万吨，依托1450万吨/年采选规模实现完全自给 [3][21] - 公司还拥有270万吨/年合成氨（自给率97%以上）及内蒙古400万吨/年煤矿保障，全产业链成本控制能力显著 [3][21] 磷化工及新材料业务表现 - 饲料级磷酸氢钙表现亮眼，三季度价格4367元/吨，同比上涨24%，环比上涨2%；销量15.80万吨，同比增长1%，环比增长25% [23] - 聚甲醛价格9053元/吨，同比下降22%，环比下降9%；销量2.85万吨，同比增长3%，环比下降8% [23] - 黄磷价格19762元/吨，同比下降2%，环比下降3%；销量0.42万吨，同比下降32%，环比下降9% [23] 盈利预测与估值 - 报告维持公司2025-2027年归母净利润预测为55.23亿元、55.74亿元、57.09亿元 [4][26] - 对应每股收益（EPS）为3.01元、3.04元、3.11元 [4][26] - 对应当前股价的市盈率（PE）为9.2倍、9.2倍、8.9倍 [4][26] - 在可比公司中，云天化的估值低于部分同行，例如兴发集团2025年预测PE为15.8倍，湖北宜化为10.2倍 [27]