投资评级 - 报告对北京人力（600861.SH）维持“优于大市”评级 [1][3][5][12] 核心观点 - 公司经营效能持续改善，业绩承诺稳步推进 [1] - 规模效应与管理效能体现，盈利能力稳健 [2][9] - 社保新规正式落地，合规用工浪潮下人服龙头迎来发展良机 [2][11] - 公司运营效率如期改善，补贴落地节奏稳健，维持盈利预测 [3][12] - 重组上市以来始终维持50%分红率，红利属性优，当前估值水平下具备防御配置价值 [3][12] 财务业绩表现 - 2025年前三季度，公司实现收入338.07亿元，同比增长1.9%；归母净利润10.07亿元，同比增长57.0%；扣非净利润4.34亿元，同比增长7.9% [1][8] - 2025年第三季度，公司收入111.16亿元，同比下降1.7%；归母净利润1.94亿元，同比下降6.6%；扣非净利润1.39亿元，同比增长10.3% [1][8] - 核心业务全资子公司北京外企（FESCO）2025年前三季度实现营收338.1亿元，同比增长3.8%；归母净利润7.56亿元，同比增长16.0%；扣非净利润4.61亿元，同比增长11.6% [1][8] - FESCO 2025年归母/扣非业绩对赌分别为6.62/6.31亿元，预计归母业绩已达标，扣非业绩完成率估算为73% [1][8] 盈利能力分析 - 2025年第三季度，公司毛利率为2.1%，同比提升0.2个百分点 [2][9] - 2025年第三季度，期间费率为3.0%，同比下降0.4个百分点，其中销售费率1.1%（同比-0.1pct）、管理费率1.9%（同比-0.4pct）、研发费率0.1%（持平）、财务费率-0.1%（同比+0.1pct） [2][9] - 2025年第三季度，公司归母净利率为1.7%，同比下降0.1个百分点 [2][9] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测为11.6亿元、10.1亿元、11.2亿元，对应PE估值分别为9.2倍、10.6倍、9.6倍 [3][4][12] - 若剔除房产处置收益影响，2025-2027年主业归母业绩预测为9.0亿元、10.1亿元、11.2亿元，复合年增长率（CAGR）约12% [3][12] - 预测2025-2027年营业收入分别为479.80亿元、533.54亿元、590.63亿元，同比增长率分别为11.5%、11.2%、10.7% [4] - 预测2025-2027年每股收益分别为2.06元、1.78元、1.97元 [4] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为16.4%、13.2%、13.7% [4] 行业与政策环境 - 最高人民法院于2025年8月1日发布《关于审理劳动争议案件适用法律问题的解释(二)》，首次明确社保缴纳义务的法律属性，新规于2025年9月1日正式实施 [2][11] - 新规要求只要存在劳动关系，用人单位必须为员工缴纳“五险”，任何“自愿放弃社保协议”均属无效 [2][11] - 人力服务龙头有望持续受益于合规用工的浪潮 [2][11]