投资评级 - 对塔牌集团的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [5][31] 核心观点 - 公司作为粤东区域水泥龙头，在地理位置、资源布局、成本规模、营销渠道等方面优势突出 [31] - 公司积极回购并实施高分红政策，根据股东回报规划，设定每股现金分红原则不低于0.45元，对应股息率约5.3%，红利属性明显 [31] - 短期来看，传统销售旺季叠加西江枯水期影响，企业涨价意愿强烈，9月以来水泥价格积极推涨，珠三角价格有望触底回升 [31] - 中期来看，关注补产能进度推进以及后续反内卷预期，有望加速行业出清，带来供需格局进一步改善 [31] - 预计公司短期盈利有望触底修复 [31] 2025年三季度业绩表现 - 2025年1-9月实现营收29.2亿元，同比微降0.49% [1][8] - 2025年1-9月实现归母净利润5.88亿元，同比增长54.23%；扣非归母净利润3.1亿元，同比增长26.82% [1][8] - 2025年第三季度单季营收8.6亿元，同比下降9.89% [1][8] - 2025年第三季度单季归母净利润1.52亿元，同比微降1.6%；扣非归母净利润0.69亿元，同比增长12.1% [1][8] - 第三季度单季实现公允价值变动收益与投资收益合计1.14亿元，资本市场回暖增厚业绩 [1][8] 水泥主业经营情况 - 2025年1-9月公司水泥销量1129万吨，同比增长6.4% [2][12] - 2025年第三季度单季水泥销量340万吨，同比下降7.0%，环比下降20.6% [2][12] - 测算2025年1-9月全口径水泥吨收入/吨成本/吨毛利分别为258.4/196.2/62.2元/吨，同比分别下降17.8/16.1/1.7元/吨 [2][12] - 2025年第三季度单季吨收入/吨成本/吨毛利分别为252.8/193.2/59.6元/吨，同比变化为-8.0/-12.5/+4.5元/吨，环比变化为-12.7/-0.7/-12.0元/吨 [2][12] - 受需求不及预期及竞争加剧影响，第三季度水泥量价承压，但受益于煤炭价格下降和降本增效，成本降幅大于价格降幅，主业盈利水平同比改善 [2][12] 费用与现金流 - 2025年1-9月期间费用率为10.1%，同比下降0.57个百分点 [3][23][26] - 2025年第三季度单季期间费用率为10.97%，同比上升0.3个百分点，环比上升2.12个百分点，主要受收入下滑及水泥包装费增加影响 [3][23][26] - 2025年1-9月实现经营活动现金流净额2.6亿元，同比增长27.7% [3][26] - 2025年第三季度单季经营活动现金流净额1.25亿元，同比下降26.7% [3][26] - 截至2025年9月末，公司资产负债率为8.99%，较2025年6月末下降0.12个百分点 [3][26] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.62元、0.67元、0.73元 [31][33] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为13.4倍、12.7倍、11.0倍 [31][33] - 预计2025-2027年净利润分别为7.43亿元、7.94亿元、8.68亿元，同比增长率分别为38.2%、6.9%、9.3% [33] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为6.2%、6.5%、7.0% [33] - 预计2025-2027年EBIT Margin分别为9.8%、11.9%、14.4% [33]