投资评级 - 报告对周大生的投资评级为“优于大市”并维持该评级 [1][2][4] 核心观点 - 公司三季度归母净利润同比增长13.57%至2.88亿元，收入降幅收窄，利润端实现正增长 [1] - 电商业务表现亮眼，前三季度收入同比增长17.68%至19.45亿元，自营线下收入基本稳定 [1] - 加盟业务收入短期承压，但通过产品创新和加盟商培训有望复苏，自营和电商渠道将继续驱动增长 [1][2] - 利润端受益于产品结构优化、毛利率提升和费用管控，预计未来将保持韧性增长 [1][2] 三季度及前三季度业绩总结 - 三季度营收21.75亿元，同比下降16.71%，但降幅较二季度收窄21.76个百分点 [1] - 三季度归母净利润2.88亿元，同比增长13.57%，扣非归母净利润2.72亿元，同比增长7.69% [1] - 前三季度营收同比下降37.35%，归母净利润实现3.13%的正增长 [1] - 非经常性收益包含前期坏账准备转回0.21亿元 [1] 分业务与渠道表现 - 前三季度自营（线下）收入13.42亿元，同比微降0.86% [1] - 前三季度电商业务收入19.45亿元，同比增长17.68% [1] - 前三季度加盟业务收入33.45亿元，同比下降56.34% [1] - 公司优化门店结构，前三季度加盟店净减少380家，自营门店净增加47家，期末门店总数4675家 [1] 盈利能力与费用分析 - 三季度毛利率28.46%，同比提升0.99个百分点 [2] - 三季度销售费用率11.13%，同比下降0.16个百分点，管理费用率1.42%，同比上升0.48个百分点 [2] - 前三季度存货周转天数增加126天至249.63天 [2] - 前三季度经营性现金流净额5.8亿元，同比下降55.86% [2] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为11.24亿元、12.80亿元、13.95亿元 [2] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为13.6倍、12.0倍、11.0倍 [2][3] - 预测2025年营业收入118.57亿元，2026年增长8.07%至128.13亿元，2027年增长7.30%至137.48亿元 [3] - 预测净资产收益率（ROE）将从2024年的15.89%逐步提升至2027年的20.11% [3]