投资评级 - 报告对开润股份维持"增持"评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年三季报业绩符合预期，25Q3单季度净利润同比显著增长，盈利能力稳步提升 [7] - 公司于2025年10月完成增持上海嘉乐20%股权，合计持股比例增至81.2%，看好其作为第二成长曲线打开利润空间 [7] - 公司箱包代工业务稳步增长，服装代工业务成为新增长极，并通过在印尼、印度等地建厂布局全球化产能，增强成本及关税优势 [7] - 考虑代工业务盈利节奏，报告小幅下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为3.67亿元、4.52亿元、5.58亿元，对应市盈率分别为15倍、12倍、10倍 [7] 财务表现 - 2025年前三季度营收37.2亿元，同比增长22.9%；归母净利润2.8亿元，同比下降13.4%；扣非净利润2.6亿元，同比增长13.8% [7] - 2025年第三季度单季营收12.9亿元，同比增长8.2%；归母净利润0.9亿元，同比增长25.6%；扣非净利润0.8亿元，同比增长13.4% [7] - 2025年前三季度毛利率为24.4%，同比提升1.2个百分点；归母净利率为7.5%，同比下降3.1个百分点；期间费用率为14.0%，同比下降0.4个百分点 [7] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为4.3亿元，同比大幅增长259% [7] - 2025年第三季度单季毛利率为23.8%，同比提升1.8个百分点；归母净利率为7.0%，同比提升1.0个百分点 [7] 业务分部表现 - 代工制造业务：2025年上半年营收21.0亿元，同比增长37.2%；其中箱包代工营收14.2亿元，同比增长13.0%；服装代工营收6.8亿元，同比增长148.3%；毛利率为24.7%，同比提升1.0个百分点 [7] - 品牌经营业务：2025年上半年营收3.1亿元，同比增长8.9%；品牌综合毛利率为24.1%，同比下降1.1个百分点 [7] - 截至2025年上半年末，箱包产能利用率为93%，服装产能利用率为51% [7] 上海嘉乐收购 - 公司以2.8亿元现金收购上海嘉乐20%股权，持股比例从51.8%增至71.8%，合计控制81.2%股权 [7] - 上海嘉乐是位于印尼、兼具面料与成衣产能的一体化工厂，2025年上半年营收6.85亿元，净利润3475万元，净利率为5.1%，同比提升1.8个百分点 [7]