投资评级 - 报告对巨子生物的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [1][2][14] 核心观点 - 公司首款注射类重组胶原蛋白三类医疗器械获批，标志着其正式开启医美第二增长曲线 [2][3] - 虽然短期股价因市场对双11初期销售数据波动的担忧而承压，但在本次双11大促机制下，公司有望在中后半段发力，整体表现无需过度悲观 [2][8] - 长期来看，公司医美业务多管线处于审批及优先审评通道，凭借积累的线下医疗机构渠道资源和C端品牌影响力，有望为后续新品商业化快速起量打下基础 [2][14] - 管理层通过多次增持释放积极信号，彰显长期信心 [1][13][14] 产品获批详情 - 2025年10月23日，公司自主研发的“重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维”获得国家药品监督管理局第三类医疗器械注册证（注册证编号：国械注准20253132049）[2][3] - 该产品是公司三类医疗器械管线中首个获批的药械组合类产品，标志着业务从功能性护肤品及二类医疗器械延伸至高壁垒的三类医美注射器械领域 [3] - 产品用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹，包括眉间纹、额头纹和鱼尾纹 [5] - 根据审评报告，该产品在90天临床试验中显示出高有效率：FAS分析中额纹有效率94.7%，眉间纹92.3%，左侧鱼尾纹95.8%，右侧鱼尾纹97.2%；PPS分析结果相似 [4] 市场竞争格局 - 目前国内共有12款胶原蛋白三类械获批，其中重组胶原蛋白相关仅4张 [4] - 前三张重组胶原蛋白三类械证均来自锦波生物（重组Ⅲ型人源化胶原蛋白），巨子生物此次获批的是首个重组I型胶原蛋白三类械证 [4] - I型胶原蛋白是含量最丰富的胶原蛋白类型，约占胶原总量的80%-90%，主要对皮肤起支撑作用 [6] 市场前景与对标 - 参考锦波生物同类产品（薇旖美）的销售情况，其2021年9月上市后，2021年及2022年分别实现收入0.28亿元和1.17亿元，2023年、2024年及2025年上半年其单一材料医疗器械收入同比增速分别达+254.65%、+99.7%和+34.7% [7] - 根据Frost & Sullivan数据，2025年胶原蛋白注射市场规模预计约为98亿元，未来市场发展空间广阔 [7] - 巨子生物的重组I型胶原蛋白与锦波生物的重组Ⅲ型胶原蛋白在功能上有所区别，并非完全竞争关系 [7] 未来管线布局 - 公司另一产品“重组胶原蛋白植入剂”已于2025年8月25日被国家药监局药品审评中心正式受理 [8][9] - 参考本次获批的“重组胶原蛋白冻干纤维”从受理（2025年6月13日）到获批（2025年10月23日）的进度，“重组胶原蛋白植入剂”的获批进度有望加快 [8][9] 近期经营与市场表现 - 公司近期股价回调与市场对双11初期旗下可复美和可丽金品牌销售数据波动的担忧有关 [8] - 2023年第三季度，公司线上（天猫+京东+抖音）总GMV约为7.26亿元，同比增长27.7%，其中天猫/京东/抖音增速分别为40.6%/83.3%/-5.3% [8] - 双11期间，公司通过与超头主播合作扩大品牌知名度，主品牌可复美在10月20日-24日天猫美妆排名第16，在10月9日-19日抖音美容护肤国货榜排名第10 [8] 管理层信心与财务预测 - 自2025年6月9日发布增持计划以来，控股股东Juzi Holding已多次增持，截至10月29日累计购入422.66万股，投入资金约2亿港元，持股比例升至54.66%，其中10月内完成三次增持 [13] - 报告维持公司2025-2027年归母净利润预测为25.49亿元、30.92亿元、36.73亿元，对应市盈率（PE）分别为15倍、12倍、10倍 [2][14][17]