投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [1][7] 核心观点 - 泸州老窖2025年前三季度业绩符合预期，营业总收入231.3亿元，同比下降4.84%，归母净利润107.6亿元，同比下降7.17% [7] - 2025年第三季度营业总收入66.7亿元，同比下降9.80%，归母净利润31.0亿元，同比下降13.1%，表现基本符合预期 [7] - 在外部需求环境全面承压的背景下，公司通过控货挺价实现了批价稳定，体现了优秀的渠道管理和价盘管控能力 [7] - 公司在团队能力、管理水平、激励机制、品牌高度、渠道能力、产品结构六个维度拥有全方位的竞争优势 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为117.9亿元、128.9亿元、145.4亿元，同比变化-12.5%、9.4%、12.7% [5][7] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为16倍、15倍、13倍 [5][7] - 公司现金分红规划明确年分红底线达85亿元（2025-2026年），隐含股息率达4.4%，安全边际较足 [7] 财务表现 - 2025年第三季度归母净利率为46.4%，同比下降1.75个百分点，主要受毛利率下降及销售费用率提升影响 [7] - 2025年第三季度毛利率为87.2%，同比下降0.95个百分点 [7] - 2025年第三季度营业税金率为9.26%，同比下降0.13个百分点 [7] - 2025年第三季度销售费用率为13.5%，同比提升1.74个百分点 [7] - 2025年第三季度管理费用（含研发费用）率为4.45%，同比持平 [7] - 2025年第三季度经营活动产生的现金流量净额为37.6亿元，同比下降11.4% [7] - 2025年第三季度销售商品、提供劳务收到的现金为79.6亿元，同比下降1.78%，现金流表现好于收入 [7] - 2025年第三季度末应收账款融资为12.0亿元，环比下降2.08亿元 [7] - 2025年第三季度末预收账款（合同负债+其他流动负债）为43.4亿元，环比增长3.49亿元 [7] 业务与市场分析 - 2025年第三季度营收同比下降9.8%，降幅相较于第二季度略有加速，主因外部需求环境全面承压 [7] - 结合渠道反馈，预计高度国窖1573动销下滑两位数，但公司通过控货挺价实现了批价稳定 [7] - 预计低度国窖1573与特曲动销表现好于高度国窖1573 [7] - 若行业重回上行周期，泸州老窖的增长空间仍然可期 [7] 股价催化剂 - 经济上行与需求复苏是公司股价表现的潜在催化剂 [7]