投资评级 - 报告对天味食品维持"强烈推荐"评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩超预期，收入同比增长13.79%，归母净利润同比增长8.93% [1][6] - 业绩增长得益于内生业务持续改善及外延并购（食萃、加点滋味）的增长态势延续 [1][6] - 第四季度因高基数压力，收入增速可能环比放缓，但受益于成本红利和费用优化，整体盈利能力仍有改善空间 [1][6] - 公司坚持外延并购策略，通过收购一品味享55%股权切入复合调味酱赛道，坚持多元化发展 [1][6] - 公司承诺保持高分红，未来3年股息有望维持在较高水平 [1][6] - 预计2025-2026年公司每股收益（EPS）分别为0.57元、0.66元，对应2025年估值20倍市盈率（PE） [1][6] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营收24.11亿元，同比增长1.98%，归母净利润3.92亿元，同比下降9.30% [6] - 单季度看，2025年第三季度实现收入10.20亿元，归母净利润2.02亿元，归母扣非净利润1.95亿元，同比增长8.84% [6] - 第三季度现金回款11.42亿元，同比增长13.88%，与收入增速基本一致 [6] - 第三季度末公司合同负债1.21亿元，环比第二季度增加1678.31万元，同比增长21.36% [6] - 第三季度经营性净现金流3.64亿元，同比增长20.53% [6] 分业务与渠道表现 - 分业务：2025年第三季度火锅调料业务收入同比增长24.96%，菜谱式调料收入增长14.95%，香肠腊肉调料收入同比下降22.20%，其他业务收入增长121.14% [6] - 分渠道：线下渠道收入同比增长4.47%，线上渠道同比高增60.56% [6] - 分区域：2025年第三季度东部区域增长45.57%，南部区域增长20.91%，西部区域微降0.19%，北部区域增长12.97%，中部区域增长4.13% [6] - 渠道建设：前三季度经销商总数增加261个，单季度增加27个 [6] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为40.46%，同比提升1.63个百分点，主要因原材料成本下降 [6] - 第三季度销售费用率为10.90%，同比上升3.09个百分点，主要因去年同期基数较低，公司投放节奏恢复正常 [6] - 第三季度管理费用率为3.81%，同比下降1.38个百分点 [6] - 高基数下，第三季度归母净利率为19.81%，同比略有回落 [6] 财务预测与估值 - 预测公司2025年营业总收入为35.66亿元，2026年为39.15亿元，2027年为42.92亿元 [7][16] - 预测2025年归母净利润为6.09亿元，2026年为7.03亿元，2027年为7.90亿元 [7][16] - 预测2025年每股收益（EPS）为0.57元，2026年为0.66元，2027年为0.74元 [7][16] - 基于2025年预测每股收益，对应市盈率（PE）为20.0倍 [1][7][16] - 预测毛利率持续改善，2025年为40.1%，2026年为40.8%，2027年为41.3% [16] - 预测净资产收益率（ROE）2025年为13.1%，2026年为15.3%，2027年为17.8% [16]