投资评级与核心观点 - 报告对首创环保维持"买入"评级 [1][4][5] - 目标价为3.85元人民币，较前值3.73元有所上调 [4][5] - 核心观点认为公司新建项目投运、项目调价及存量资产提质增效将推动未来盈利增长 [1] 第三季度及前三季度财务表现 - 第三季度营收47.22亿元，同比微降0.22%，环比增长5.20% [1] - 第三季度归母净利润5.05亿元，同比大幅下降78.37%，环比下降4.78%，但符合预期区间4.95-5.45亿元 [1] - 同比利润下滑主要因去年同期转让新加坡ECO公司获得投资收益 [1] - 前三季度营收134.53亿元，同比下降3.04% [1] - 前三季度归母净利润14.34亿元，同比下降55.96% [1] - 前三季度扣非净利润13.73亿元，同比增长0.30% [1] 水务业务产能与调价驱动 - 截至上半年，公司供水/污水处理总产能为1243/1492万吨/日，在运产能为812/1050万吨/日，显示在运产能仍有提升空间 [2] - 水务行业具备"准许成本+准许收益"的稳定收益特征，水价具备抗通胀属性 [2] - 2024年有5个供水项目（规模152.1万吨/日）和11个污水项目（规模97.7万吨/日）上调水价 [2] - 上半年有5个污水项目（规模52万吨/日）上调水价 [2] - 第三季度综合毛利率同比提升0.3个百分点至35.9% [2] - 看好未来盈利提升，基于新建项目投运和水务项目综合水价逐步调升 [2] 现金流与费用控制 - 前三季度经营性净现金流同比增长9%至21.4亿元 [3] - 前三季度投资性现金流净流出11.5亿元，而去年同期为净流入4.4亿元，主要因去年同期处置资产收到大额转让款 [3] - 前三季度期间费用率同比下降0.9个百分点至15.7% [3] - 销售/管理/研发/财务费用率分别为0.24%/7.08%/0.86%/7.53%，同比变化+0.01/-0.5/+0.1/-0.5个百分点 [3] - 财务费用同比下降9%至10.1亿元，主要得益于高成本债务置换 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为17.82亿元、19.12亿元、19.85亿元 [4] - 对应每股收益（EPS）为0.24元、0.26元、0.27元 [4] - 可比公司2026年预期市盈率（PE）均值为13.5倍 [4] - 基于公司资产优质、自由现金流趋势向好及水价持续提升预期，给予公司2026年14.8倍PE [4] 基本数据与市场表现 - 截至10月31日收盘价为3.19元人民币 [6] - 市值为234.16亿元人民币 [6] - 6个月平均日成交额为2.6853亿元人民币 [6] - 52周价格区间为2.95-3.60元 [6] 财务预测摘要 - 预测2025-2027年营业收入分别为198.12亿元、204.01亿元、209.83亿元，增速分别为-1.19%、2.97%、2.85% [9] - 预测2025-2027年毛利率分别为35.79%、36.11%、36.34% [9] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为5.74%、6.05%、6.16% [9] - 预测2025-2027年市盈率（PE）分别为13.14倍、12.25倍、11.80倍 [9] 同业比较 - 可比公司洪城环境、兴蓉环境、重庆水务、瀚蓝环境2026年预期PE均值为13.5倍 [13] - 首创环保2026年预期PE为12.2倍，低于行业均值 [13] - 首创环保2026年预期市净率（PB）为0.7倍，低于行业均值的1.2倍 [13]