投资评级 - 报告对工业富联的投资评级为“买入” [1] 核心观点 - 工业富联2025年第三季度业绩表现强劲，单季归母净利润突破百亿，AI业务是核心驱动力 [1] - AI服务器业务大幅增长，客户份额稳步提升，云服务商业务占比和GPU AI服务器营收增长显著 [2] - AI需求提振通信及移动网络设备业务，交换机业务特别是800G交换机实现高速增长 [2] - 存货规模因应强劲需求而提升，印证AI基建需求的持续性，为未来业绩高增长奠定基础 [2] - 公司是算力产业链核心个股，发展前景被看好 [2] 2025年三季报业绩表现 - 2025年第三季度实现营收2431.7亿元，同比增长42.8%，环比增长21.4% [1] - 2025年第三季度归母净利润103.7亿元，同比增长62.0%，环比增长50.7% [1] - 2025年第三季度扣非归母净利润99.9亿元，同比增长61.1%，环比增长47.7% [1] - 2025年前三季度实现营收6039.3亿元，同比增长38.4% [1] - 2025年前三季度归母净利润224.9亿元，同比增长48.5% [1] - 2025年前三季度扣非归母净利润216.6亿元，同比增长47.0% [1] AI服务器与云计算业务 - 2025年前三季度云计算业务营收同比增长超过65% [2] - 2025年第三季度云计算业务营收同比增长超过75% [2] - 云服务商业务前三季度占云计算业务比重达70%，同比增长超150% [2] - 2025年第三季度云服务商业务同比增长超2.1倍 [2] - GPU AI服务器前三季度营收同比增长超300% [2] - 2025年第三季度GPU AI服务器营收环比增长逾90%，同比增长逾5倍 [2] 通信及移动网络设备业务 - 通信及移动网络设备业务表现稳健，精密机构件业务受AI智能终端新品带动增长 [2] - 2025年第三季度交换机业务同比增长100% [2] - 2025年第三季度800G交换机业务同比增长超27倍 [2] 存货与行业展望 - 2025年三季度末存货规模为1646.6亿元，较年初增长794亿元，较二季度末增长417亿元 [2] - 根据TrendForce预测，2026年八大CSP的总资本支出预计达到5200亿美元以上，同比增幅达24% [2] - 2026年CSP或将扩大布局GB300 Rack整柜式方案，并逐步转向Rubin VR200 Rack新方案 [2] 盈利预测与估值 - 预计2025年归母净利润为361.20亿元，对应市盈率39.58倍 [2] - 预计2026年归母净利润为680.35亿元，对应市盈率21.02倍 [2] - 预计2027年归母净利润为859.40亿元，对应市盈率16.64倍 [2] - 预计2025年营业总收入为9556.61亿元，同比增长56.9% [3] - 预计2026年营业总收入为13477.83亿元，同比增长41.0% [3] - 预计2027年营业总收入为16811.72亿元，同比增长24.7% [3] - 预计2025年毛利率为6.8%，2026年提升至7.9%，2027年进一步提升至8.1% [3] - 预计2025年净资产收益率为21.3%，2026年提升至33.5%，2027年达到35.0% [3] - 预计2025年每股收益为1.82元，2026年为3.43元，2027年为4.33元 [3]