投资评级 - 维持买入评级 [4][5] 核心观点 - 公司25Q3业绩符合预期，主动降速以释放市场压力，预计全年目标或可适当放松 [1][4] - 近期批价或为此轮调整期低点，建议关注底部区间配置机会，后续重点关注茅台十五五战略规划、新董事长经营方针及茅台批价走势 [4] - 预计2025-2027年公司收入与净利润将保持约5%的稳健增长，当前估值具备性价比 [4][9] 业绩表现总结 - 25Q1-3营业总收入1309.04亿元（同比+6.32%），归母净利润646.27亿元（同比+6.25%） [1] - 25Q3营业总收入398.10亿元（同比+0.35%），归母净利润192.24亿元（同比+0.48%），收入利润符合预期 [1] 分产品表现 - 25Q1-3茅台酒收入1105.14亿元（同比+9.28%），系列酒收入178.84亿元（同比-7.78%） [1] - 25Q3茅台酒收入349.24亿元（同比+7.26%），系列酒收入41.22亿元（同比-34.01%） [1] 分渠道表现 - 25Q1-3直销渠道收入555.55亿元（同比+6.86%），批发渠道收入728.42亿元（同比+6.29%） [2] - 25Q3直销渠道收入155.46亿元（同比-14.87%），批发渠道收入235.00亿元（同比+14.39%），直销占比为39.80%（同比-7.22pct） [2] - 25Q1-3"i茅台"实现收入126.92亿元（同比-14.05%），25Q3"i茅台"收入19.31亿元（同比-57.24%） [2] 分地区表现 - 25Q1-3国内市场收入1245.05亿元（同比+6.38%），国外市场收入38.93亿元（同比+11.79%） [2] - 25Q3国内市场收入380.45亿元（同比+1.38%），国外市场收入10.00亿元（同比-21.81%），国外收入占比为2.56%（同比-0.73pct） [2] 经销商网络 - 25Q1-3国内经销商增加182家（其中增加的205家均为系列酒经销商，减少23家），国外经销商增加17家 [2] 盈利能力分析 - 25Q1-3毛利率91.29%（同比-0.24pct），净利率52.08%（同比-0.11pct） [3] - 25Q3毛利率91.28%（同比+0.23pct），净利率50.97%（同比-0.14pct） [3] - 25Q1-3销售费用率3.42%（同比-0.02pct），管理费用率（含研发）4.29%（同比-0.51pct） [3] - 25Q3销售费用率3.06%（同比-1.02pct），管理费用率（含研发）4.64%（同比-0.35pct） [3] 现金流与合同负债 - 25Q1-3经营性现金流381.97亿元（同比-14.01%） [3] - 25Q3经营性现金流250.78亿元（同比+221.53%） [3] - 25Q1-3合同负债77.49亿元（同比下降21.82亿元） [3] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润增速分别为5.15%、5.22%、5.29% [4][9] - 预计2025-2027年EPS分别为72.18、75.95、79.97元 [4][9] - 对应2025-2027年PE分别为19.80X、18.82X、17.87X [4][9]