投资评级与目标价 - 首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价36.5港元，较现价24.9港元有46.7%上行空间 [1][3] - 估值基于2026年26倍市盈率，反映对其加速成长的预期 [3][46] 核心观点与投资逻辑 - 公司是智能终端全产业链平台型龙头，垂直一体化能力实现质变，业务横跨智能手机/电脑、智能汽车/座舱、智能头戴/穿戴、人形机器人等领域 [3][4][13] - 未来增长由多重引擎驱动：消费电子大客户创新周期、智能汽车超薄夹胶玻璃放量、AR眼镜作为端侧AI载体行业爆发、人形机器人及AI服务器新业务突破 [3][5][6] - 预计2025-2027年营收分别为874.07亿元、1105.47亿元、1331.41亿元，同比增长25%、26%、20%；归母净利润分别为47.85亿元、68.01亿元、83.62亿元，同比增长32%、42%、23%，利润增速持续高于营收增速 [2][3][45] 公司概况与竞争优势 - 发展历程从1993年手表玻璃起家，2007年成为初代iPhone盖板玻璃供应商，2015年深交所上市，2025年完成港交所双重上市 [4][11] - 通过纵向整合（材料/结构件/模组/组装）与横向扩张（汽车/机器人/AR等），构建平台化能力，贯穿多应用场景 [4][11][13] - 股权结构集中，创始人周群飞、郑俊龙夫妇为实控人，合计持股58.52%，保障战略长期稳定推进 [12] 行业趋势与公司定位 消费电子创新周期 - 全球智能手机市场温和复苏，2024年出货量12.4亿台（+6.4%），折叠屏是重要增量，预计2025年全球出货量1983万台（+6.0%），2029年达2729万台（CAGR 7.8%） [18][20][22] - 公司深度布局折叠屏UTG（超薄柔性玻璃）及配套产品，结合3D玻璃后盖、铰链等，显著提升单机ASP，受益北美大客户折叠创新 [5][42] - 端侧AI驱动智能眼镜高速增长，预计2025-2029年AI眼镜/XR头显出货量从1820万台增至1.06亿台（CAGR 55.5%），公司战略投资Rokid并下线联合产品，为北美大客户AR眼镜提供整机组装及核心部件 [5][23][35] 智能汽车十年布局 - 全球智能汽车销量预计从2025年7320万辆增至2029年9210万辆（CAGR 5.9%），中控屏、HUD、智能B柱等渗透率提升空间大 [25][27] - 公司覆盖特斯拉等30多家主流车企，中控模组、智能B/C柱、充电桩等核心产品放量；战略级产品超薄夹胶车窗玻璃具备轻量化、隔音隔热等特性，已完成认证并启动产能建设，预计2025年底至2026年初量产，四条产线满产后可匹配百万辆车 [5][34][43] - 此前墨西哥工厂拖累汽车业务毛利率（2024年该业务毛利率8.7%），但拖累因素已消除，毛利率有望恢复 [38][43] 人形机器人与AI服务器新增长极 - 全球人形机器人市场规模预计从2025年23亿美元增至2029年129亿美元（CAGR 54.4%），公司2016年布局，2025年承接智元机器人全系列业务并批量交付灵犀X1相关产品，预计2025年人形机器人出货至少3000台，四足机器狗订单2万台 [6][28][35] - AI服务器业务从机箱结构件切入，逐步拓展至液冷模组、固态硬盘组装等高附加值环节，与北美核心AI硬件客户深度协同 [6][35] - 公司定位全球最大智能机器人制造平台，采取整机组装与关键模组并进模式，国内客户欢迎整机组装，北美客户接受关键模组方案 [35] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营收536.63亿元（+16.08% YoY），归母净利润28.43亿元（+19.91% YoY）；第三季度营收207.02亿元（+19.25% YoY），创历史同期新高 [31] - 毛利率2024年为14.6%，主要受整机组装业务（毛利率1.3%）及墨西哥工厂拖累，但结构件及功能模组毛利率保持18% [38] - 费用管控得力，2024年销售/行政/研发费用率分别为1%、4.8%、4%，经调整净利率5.5%；2025年前三季度研发费用24.4亿元，为新产品新客户奠定基础 [39][40] - 预计毛利率将从2024年14.6%提升至2025-2027年16.2%、16.3%、16.3%，ROE从2024年7.4%提升至2027年14.2% [2][45]