投资评级 - 对华能水电维持“买入”投资评级 [6] 核心观点 - 2025年前三季度发电量显著增长带动业绩稳健提升，但电价承压导致单季度利润小幅下滑 [1][2] - 新机组投产为未来增长提供持续动能，但短期内会带来折旧和财务费用增加 [3][4] - 基于三季度电价略承压，小幅下调盈利预测，但维持积极展望 [5] 2025年三季度及前三季度业绩 - 2025年第三季度营业收入76.8亿元，同比增长1.9% [1] - 2025年第三季度归母净利润29.3亿元，同比下降4.1% [1] - 2025年前三季度累计归母净利润75.4亿元，同比增长4.3% [1] 发电量与电价分析 - 2025年前三季度完成发电量962.66亿千瓦时，同比增加11.90%；上网电量954.90亿千瓦时，同比增加12.02% [2] - 2025年单三季度水电完成发电量421.9亿千瓦时，同比增长约9.7% [2] - 发电量增长主因包括新能源装机规模提升、TB及硬梁包水电站全容量投产、来水偏丰以及西电东送电量增加 [2] - 估算2025年第三季度综合不含税上网电价约为0.178元/千瓦时，较去年同期下滑0.016元/千瓦时，推测主要受省内电价下降影响 [2] 成本与费用 - 2025年上半年公司累计折旧约33.6亿元，相较于2024年上半年增加约5.1亿元，主要与新机组投产相关 [3] - 2025年前三季度公司财务费用约19.19亿元，同比微降0.6亿元 [3] 未来增长动能 - 托巴电站已于2024年内全部投产发电，硬梁包电站（总装机111.6万千瓦）于2025年8月全容量投产 [4] - 公司正积极推动澜沧江上游清洁能源基地项目开发，具备持续增长动能 [4] 盈利预测与估值 - 调整后预计2025-2027年公司可实现归母净利润分别为86.1亿元、93.6亿元、99.4亿元（前次预测值为88.1亿元、92亿元、96.7亿元） [5] - 调整后2025-2027年预测市盈率分别为21.3倍、19.6倍、18.5倍 [5] - 当前股价为9.85元 [6]