报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年Q4矿TC持续转降，国内冶炼厂减产预期走强，锌锭出口窗口打开，累库压力减缓；内外盘价差高位，LME锌进一步上行空间有限，是跨市反套介入机会，预计内外价差收敛至1000 - 1500元/吨区间；资金高低切下超跌品种或反弹，四季度沪锌不做空配，反弹高度暂看2.32万元/吨年线；四季度沪锌价格区间2.22 - 2.32万元/吨，LME锌价格区间2900 - 3100美元/吨；交易策略包括跨市反套、海外锌逢高空配、沪锌寻求2.3万上方空配或逢回调短多，跨期无套利机会 [73][74][75] 根据相关目录分别进行总结 锌价历史走势与影响因素 - 2010 - 2025年期间，锌价受欧债危机、中美贸易摩擦、货币紧缩、矿山增减产、环保政策、疫情等多种因素影响，如2010年欧债危机、2019年中美贸易摩擦、2020 - 2022.3疫情等都对锌价产生了不同程度的冲击 [5] - 2018 - 2019年嘉能可、韦丹塔、五矿等新增产能，2023年下半年大量矿山减产，2024年矿出现历史性紧缺，2024下半年新矿山陆续投产，2025年矿紧逐渐缓解 [5] - 不同时期TC（加工费）波动较大，如2018年TC 147美元/吨，2019年TC 245美元/吨，2025年锌矿Benchmark TC 85美元/干吨创历史最低 [5][29] 年内锌价走势 - 年初国内春节假期需求失速，基本面转弱，低库存下挤仓预期落空，资金多头离场，内外盘加速劈叉，跨市正套资金参与明显 [7] - 海外炼厂供应收缩、库存走低，国内消费前置、需求旺季不旺、供应增长，炼厂扭亏复产，锌精矿供应宽松，产业套保盘增加，美关税影响使海内外需求承压 [7] - LME投资基金多头增仓，SHFE锌外资持仓整体以空头为主 [10] 宏观环境 - 美政府“停摆”尾声，关注宏观数据对市场的冲击，12月9 - 10日美联储会议的经济预测与政策声明受瞩目，其对市场长期预期影响重要 [13] 库存与企业动态 - LME锌库存3.53万吨，SMM锌库存15.96万吨，炼厂原料库存26天，LME0 - 3月升水117.04美元 [21] - 锌锭出口窗口打开，华东地区贸易商挺价，甘肃、东北、陕西、云南部分炼厂减产或即将停产，地区间运输受环保影响 [22] 加工费会议 - 11月11日中国锌原料联合谈判小组季度会议在昆明召开，商议了2026年一季度末前进口锌精矿采购美元加工费指导价区间为105 - 120美元/干吨 [23] 产量情况 - 2025年1 - 7月我国锌锭产量384.25万吨，同比增17.08万吨，增幅4.65%；1 - 9月锌锭产出506.85万吨，同比增41.12万吨，增幅8.83% [28][39] - 2025H1海外主要炼厂因事故、利润不佳、新产能提产慢等因素，整体产出同比下降8.99万吨，降幅4.34%，部分炼厂如日本Toho、Nyrstar Hobart、韩国YP等因不同原因下调产量 [26][29] 新增产能与原料供应 - 海外新增冶炼产能投产、爬产缓慢，部分旧有产能盈利能力偏弱；国内2024年新增冶炼产能大量集中投产，盈利回收能力强，火烧云等矿投产缓解原料制约，长单保障进口矿供应 [30][32] - 预计2025年矿端可估范围内增量接近60 - 80万吨，如葡萄牙Aliustrel矿山检修、Tara复产及新投矿山增量等 [48] 进出口情况 - 锌产品进出口税率有调整，部分产品2025年暂定税率有优惠，如0锌出口关税20%，2025年暂定税率为0% [34][35] - 10月部分机电产品出口数据有波动，1 - 9月10税号镀锌板出口累计1042万吨，同比增加9.61% [56][58] 需求端情况 - 美国2025年1月起ISM制造业PMI荣枯线下连续运行8个月，隐含通胀窄幅波动 [60][61] - 国内固定资产投资、房地产、光伏等领域表现不同，固定资产投资累计同比有变化，房地产销售面积现房与期房表现分化，光伏迈过高增阶段 [62][64][67] - 2025年9月国家电网累计投资完成额4378亿元，同比增12.5%，全年预计投入6500亿，同比增6.86% [71] 交易策略 - 跨市套利：跨市反套 [74] - 单边：海外锌逢高空配，沪锌四季度不建议空配，寻求2.3万上方空配机会或逢回调短多 [75] - 跨期：无跨期套利机会 [75]