投资评级 - 报告给予川投能源“买入”评级，系首次覆盖 [11][108] 核心观点 - 川投能源作为四川省属水电旗舰平台，其业绩成长与参股48%的雅砻江公司机组投产节奏高度相关，共享雅砻江成长红利 [2][5][9] - 当前时点雅砻江公司两河口电站蓄满后补偿效益显著，叠加参股20%的大渡河公司新一轮投产周期开启，将为公司带来可观业绩增量 [2][6][7][9] - 随着两家参股公司资本开支见顶、盈利改善，“投分差”预期稳步提升，川投能源分红潜力有望释放 [2][8][9] 公司定位与业绩驱动 - 公司业绩主要来源于投资收益，2024年雅砻江公司和大渡河公司贡献的投资收益占归母净利润比重分别约为88%和9% [5][31] - 2009年定增收购雅砻江48%股权后，公司盈利中枢随雅砻江2012-2016年、2021-2022年两轮投产周期阶梯式抬升 [5][27][28] - 控股股东重组为四川能源发展集团后，公司作为省级水电旗舰平台，存在承接集团优质水电资产注入的潜力，权益装机容量或提升约25% [25][35][36] 雅砻江公司核心资产价值 - 雅砻江公司拥有流域独家开发权，截至2025年3月装机容量2088.89万千瓦，在建及拟建常规水电782万千瓦，水风光一体化基地远期规划装机7800万千瓦，建成后装机较2025年一季度提升273% [6][44][45] - 公司凭借高比例省间外送（仅43.76%电量在省内消纳），利用小时和电价处于行业前列，2024年水电利用小时4584小时，高于行业平均1235小时 [6][51][54][55] - 两河口电站2024年10月底首次蓄满，经测算对下游电站补偿效益可达21.77亿元，按48%持股比例对应川投能源业绩贡献10.45亿元，相对2023-2024年实际业绩增幅约23-24% [6][66][68] 大渡河公司成长潜力 - 大渡河公司为大渡河流域主要开发主体，截至2025年6月装机1173.56万千瓦，在建机组661万千瓦中双江口、金川、枕头坝二级、沙坪一级等计划2025年首台机组投产，2026年全部投产 [7][70][74][75] - 双江口作为年调节水库，投产后可带来下游电站补偿效益约4.6亿元，叠加四座新电站自发电净利润贡献4.33亿元，合计净利润增量8.93亿元，相对2024年大渡河公司净利润增长38.79% [7][89][90][92] - 四川省电力供需趋紧及外送通道（如川渝特高压）投产，有望改善大渡河消纳环境，支撑其利用小时和电价提升 [7][77][82][85] 现金流与分红前景 - 川投能源“投分差”（分红与增资差额）主要取决于雅砻江和大渡河公司的资本开支与盈利状况，2024年对雅砻江投分差为15.84亿元 [8][96][97] - 雅砻江公司资本开支预计2025年后进入下行通道，大渡河公司资本开支高峰后亦将回落，两者盈利改善有望提升分红能力，推动川投能源分红潜力释放 [8][97][100][103] - 报告预测公司2025-2027年EPS分别为1.01元、1.08元、1.14元，对应PE分别为14.91倍、13.91倍、13.13倍 [108][119]