投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩短期承压，但新业务平台化布局成效显著，三元主业蓄势待发，新兴业务加速突破，平台化优势凸显，新增长极正加速形成[4][5][6][7][8] 业绩表现与短期波动 - 2025年前三季度实现营业收入89.86亿元，同比-20.64%；实现归母净利润-2.04亿元，同比-274.96%[4] - 第三季度实现营收27.37亿元，同比-38.29%；实现归母净利润-1.35亿元[4] - 业绩阶段性承压主要系三季度下游需求不及预期、销量下滑导致产能闲置成本上升，叠加前驱体业务投入较大及韩国工厂负荷不足所致，新产业战略性投入也对当期利润产生影响[4] 三元正极主业发展 - 公司判断三季度为业绩相对低点，产品正处升级换代期[5] - 新一代中镍高电压材料已通过全球头部客户关键节点认证，即将量产；核心8系高镍产品迎来换代，将率先搭载于主流车企的增程式电动车型[5] - 成功开拓松下等重要客户，韩国6万吨/年三元正极产能处于爬坡阶段，波兰2.5万吨/年三元正极产能预计2026年上半年投产[5] 新业务进展 - 磷酸锰铁锂（LMFP）产品已连续9个月保持满产满销，三季度销量同比增长103%，业务已基本实现盈亏平衡[6] - 磷酸铁锂（LFP）采用全新工艺切入市场，已在大客户导入及产能并购方面取得重大进展，并有望在波兰建成首条欧洲磷酸铁锂产线[6] - 钠电正极材料聚阴离子产品已绑定国内头部客户，首期6000吨/年规模化产线即将建成，预计2026年产销规模将迅速提升[6] - 与宁德时代签订合作协议，宁德时代将公司锁定为其"钠电正极粉料第一供应商"，承诺在满足相关要求前提下每年采购量不低于其总采购量的60%[6] 前沿材料技术突破 - 固态电池领域双线布局，在多家头部企业位列第一供应商[7] - 高镍及超高镍全固态正极材料已实现十吨级出货，客户端测评可满足400Wh/Kg电芯开发需求，循环达到1000圈以上[7] - 富锂锰基材料在全固态领域获得吨级以上订单[7] - 硫化物电解质性能行业领先，中试线建设推进中，预计2026年初竣工，上半年投产，2026年下半年扩展到百吨级[7] 财务预测与估值 - 预计公司25/26/27年归母净利润分别为-1.11/6.79/13.14亿元（前值为7.68/10.22/12.87亿元）[8] - 预计26/27年PE分别为18/9倍[8] - 预计2025E/2026E/2027E营业收入分别为194.20亿元/237.00亿元/287.25亿元，同比增速分别为28.7%/22.0%/21.2%[10] - 预计2025E/2026E/2027E毛利率分别为4.4%/8.4%/10.5%[10] - 预计2026E/2027E ROE分别为7.5%/12.6%[10]